中国交建:增速逆势创近3年最高,减值/税率系主因

资产减值损失减少/所得税率降低贡献业绩,2Q18盈利增速放缓。公司2018H1实现营收/归母净利/扣非归母净利分别为2083.79/81.75/75.12亿元,同比+9.61%/8.45%/12.81%,基本符合我们的预期。如果不考虑资产减值的大幅减少(9.49亿元)和税率的降低(由24.85%降至21.61%),公司净利润几乎没有增长。另外,公司Q1/Q2归母净利同比增速分别为9.35%/7.81%,二季度利润增速或受宏观紧信用紧信贷影响有所回落。

利润率基本保持稳定,期间费用率略有提升。报告期内公司毛利率/净利率分别为13.87%/4.14%,较去年同期提升0.09/0.03pct,基本保持稳定。公司2018H1期间费用率为8.16%,同比+0.18pct,略有提升。由于业务规模增加,销售费用率提升0.01pct至0.22%;公司管理费用率为6.04%,较去年同期+0.23pct,主要系新开工项目增加导致研发立项增加所致;因借款增加以及外币借款导致的汇兑损失增加,公司2018H1财务费用较2017H1增加2.1亿元至39.59亿元,但财务费用率同比下降0.07pct至1.9%。

项目回款减弱,总体保持较高的资产质量。公司经营性现金净流出330.45亿元,(去年同期收到若干大型项目预付款净流出20.87);受益于出售交易性金融资产和收到特许经营权项目政府对价,投资活动现金流出188.24亿元,较上年同期净流出201.67亿元有所好转;筹资活动现金净流入312亿元,同比+115%,主要原因是权益类金融工具及借款增加。收付现比分别为84.5%/99.6%,同比-20.6%/-4.9pcts,收现比下降幅度较大,项目回款有所减弱。截止至6月末,公司资产负债率为76.7%,较年初提升0.9%;存货占资产总额5.2%,较年初大幅下降10.1pcts,总体保持较高的资产质量。

在手订单充裕,下半年基建开工料加速。1)公司2018H1新签订单4288亿元,同比+1.68%,与2017年营收比为0.89倍,在执行未完成合同15466亿元,未来业绩稳定增长有较高保障;2)受益于基建“补短板”和信用紧缩的边际改善,基建开工下半年有望加速,我们预计下半年公路水路投资环比增速32%,铁路环比增速31%,轨道交通环比增速超120%。

投资建议

预计公司2018/2019年EPS为1.31/1.41元,维持目标价15元,对应2018/2019年PE估值11.5/10.6倍。

风险提示:宏观政策风险、应收账款坏账风险、海外市场风险。