千禾味业:调味品增速放缓,期待餐饮渠道发力

业绩总结:公司发布2018年中期报告,上半年实现收入4.8亿元,同比-0.3%,归母净利润1.35亿元,同比+79.8%,扣非净利5966万元,同比-15.8%;其中18Q2实现收入2.3亿元,同比+2.6%,归母净利润2553万元,同比-32.5。 调味品业务微增,焦糖色下滑,整体增速放缓。18H1公司调味品业务实现收入3.85亿,同比+3-4%左右;焦糖色收入9300万,同比下滑15%。分产品看,酱油、醋、料酒分别实现收入2.6亿元(+3.5%)、8277万元(-7%)、2545万元(+20%),头道原香依旧是公司主力系列,以鼎鼎鲜为代表的高鲜类酱油呈现比较快的增长态势,在公司战略上沿着零添加+高鲜两个方向发力;分区域看,西南、华东、华北、华南、华中、东北、西北收入增速分别是-7%、+30%、+45%、+13%、+36%、+41%、+56%。西南地区中电商实现收入3300多万,接近去年全年收入,同比+135%,全年预计收入有望翻番;西南传统KA、流通渠道收入下滑7%左右,主要原因:1)去年同期基数较高;2)17Q4备货太多透支了18H1部分业绩。公司Q2重启全国市场招商,西南外市场继续保持较快速增长。

毛利率保持平稳,股权激励带来的管理费用增加影响利润。1、公司H1整体毛利率43.5%,同比基本持平,提价和产品结构优化带来的毛利率提升部分被货折政策中和(18年起公司对汇鲜堂的费用支持改为货物折旧,增加成本影响毛利)。2、销售费用+6.7%,广告促销费用下降,但公司H1招募较多销售人员导致职工薪酬有所提升。管理费用+20.3%,主要是股权激励带来的股权支付762万。三费率同比+3pp至27.7%,在一定程度上影响利润。

加码餐饮渠道,股权激励业绩目标压力下下半年业绩有望好转。1、公司目前已成立餐饮事业部,由具有丰富餐饮运营经验和渠道资源的团队负责,下半年公司将发力餐饮渠道,挖掘新的收入贡献点。2017 年公司餐饮渠道贡献收入仅为2000 万,占比不足3%,对比海天厨邦有较大提升空间。2、公司可转债已募资到位,新一轮产能建设也将在明年进入释放期。同时公司也在股权激励方案中制定了年度的达产目标,上半年增速低于预期,期待下半年在目标压力之下业绩有望好转。

盈利预测与评级。因中报业绩略低预期,出于谨慎考虑调整盈利预测,预计2018-2020 年收入分别为10.2 亿、11.6 亿、13.4 亿,同比+7.6%/+14.2%/+15%, EPS 分别为0.63/0.56/0.68 元,对应PE 分别为30X、33X、28X,下调至“增持”评级。

风险提示:原材料价格或大幅波动,产能释放或不及预期。