石药集团:国改标杆,创新龙头

体制和业务均成功转型,步入高速成长期石药集团经过二十余年发展,由国内最主要的原料药生产商成功转型为以创新品牌药为主导的高技术企业;股权经历“国资控股-联想控股-管理层控股”完成了从国企到民营的彻底蜕变。石药集团管理团队富有远见、思想统一、执行力强,管理层持股最大化激发了企业活力,成为国有企业成功改革的标杆。过去5年扣非归母净利润CAGR高达37%,盈利质量优异;预计未来3-5年,业绩仍有望保持约25%增长,作为龙头企业将充分分享行业改革红利,强者恒强。

创新药增长强劲,收入占比持续提升,盈利能力突出石药集团的创新药板块主要瞄准心脑血管和抗肿瘤两大领域,2017年实现营收65.82亿港元,同比增长37.9%。公司营销效率高,人均产出远超同行其它企业,随着医保目录调整带来支付红利的兑现和重磅新产品快速放量,以及营销队伍扩充,创新药占收入的比重有望持续提升(18Q1达43.8%)。近年来公司毛利率、净利率、ROE水平持续提升,产品结构升级促效益提升成效卓著。

“创新管线+国际化”成为强者恒强的重要驱动力公司重视和不断加大R&D力度,目前共有200多个在研产品,涵盖心脑血管、代谢类疾病、肿瘤、精神和神经等治疗领域,其中新分子药物70个,生物创新药超40个,深厚的创新药研发管线是公司长期发展的重要驱动力。同时国际化进程不断加快,2017年获得7个美国ANDA批件,比肩龙头公司恒瑞医药,远超国内同侪。目前已获得14个ANDA文号,多个新药获FDA临床批件和孤儿药认证。海外市场拓展显示研发实力,将引领公司继续发展壮大。

风险提示:核心产品销售不达预期;产品降价超预期;研发进展不达预期

投资建议:长期投资价值显著,首次覆盖予以“买入”评级预计2018-2020年营收约203/256/317亿港元,增速31/26/24%,净利润约35.5/45.4/58.3亿港元,增速28/28/28%,EPS0.57/0.73/0.93港元,当前股价对应PE34.9/27.3/21.3x。考虑未来三年石药有望维持25-30%的业绩增速,且作为转型成功的大市值龙头公司,以创新支撑高增长,有望持续享有龙头公司估值溢价,给予2020PE28-30x,未来一年合理估值26.14-28.00港元,据当前股价有32-40%收益空间,给予“买入”投资评级。