信用债月报:政策利好频现,信用机制修复需时

7月信用债发行量大幅上升,总偿还量略有上升,综合作用下净融资额显著回升。7月份信用债发行金额为7051.29亿元,总偿还5753.23亿元,净融资1298.05亿元,债券供给以短融、金融债、公司债和中票为主。发行量及净融资额方面,中票、公司债、短融、及金融债发行量及净融资额较上月大幅上升,定向工具和企业债发行量及融资额有所回落。发行利率方面,各类型债券发行利率均有所回落,其中公司债、企业债回落幅度较大。信用债期限方面,1年以内及1-3年的中短期信用债依然占比较高。发行行业方面,发行信用债数量位列前五的行业依次为:综合115只、建筑装饰58只、非银金融51只、公用事业49只、和房地产44只。

7月份信用债二级市场交易回暖,交易总量为16943.72亿元,较上月大幅增多4051.32亿元,中期票据和短期融资券交易量的大幅上升是二级市场回暖的主要原因。截至7月27日,信用债收益率全面下行,短期债券收益率下行幅度超过长期债券,低等级债券收益率下滑幅度相对小。7月信用利差全面收窄,中高评级信用利差收窄幅度相对较大;期限利差大幅走阔,短久期期限利差走阔幅度超过长久期期限利差的走阔幅度。

7月负面事件共584件(低于6月负面评级的696件),主体评级调低是主要构成,发生459起。因未及时拨付兑付资金而违约债券有4只,分别是16亿阳05、17永泰能源CP004、15中城建MTN001、13博源MTN001。本月共有113只债券债项评级调高,53只债券债项评级调低;共有49家企业主体评级调高,23家企业主体评级调低。 7月信用债一级市场继续边际回暖,二级市场出现反弹,亦同步回暖。4月下旬,债市风险发酵,违约频现带来的市场恐慌情绪传导至一级发行市场,致使5月份信用债净融资额出现断崖式下滑,二级交易亦同步趋冷。后面随着货币政策及监管政策的边际放松,市场对信用风险的担忧有所修复,信用债市场有所回暖,7月份信用债一级市场净融资额在6月份净融资额由负转正的基础上继续边际增长,同时发行利率均出现回落,7月份信用债二级市场交易量在6月交易总量持续继续大幅下滑的基础上出现反弹亦有所回暖,同时收益率全面下行。

信用债策略:近期货币政策,财政政策,金融监管政策皆出现边际放松。7月23日,国务院常务会议召开,部署更好发挥财政金融政策作用。货币政策方面,会上提出稳健的货币政策要松紧适度,保持适度的社会融资规模和流动性合理充裕,疏通货币信贷政策传导机制。货币政策放松信号明显,我们认为,央行下半年依然可能再次定向降准,不排除全面降准的可能。财政政策方面,会上提出积极财政政策要更加积极,聚焦减税降费,加快今年1.35万亿元地方政府专项债券发行和使用进度,保障融资平台公司合理融资需求。政府此举将对融资平台融资额度产生托底作用,基建相关行业未来将受益,城投债将收益回暖。金融监管方面,7月20日,一行两会3个机构接连出台3 个新规。资管新规细则的公布有助于缓解非标融资的紧缩压力,修复信用风险偏好,缓和市场情绪。尽管三政策都出现边际宽松,但我们认为这不同于之前的“大水漫灌”,严监管的方向并未改变,房地产依然处于严控,银行的风险偏好与房地产抵押品之间难以形成不断强化的正反馈,信用创造机制仍在修复,信用环境不能过于乐观。而且,高频数据显示下半年宏观经济存在较大的下行压力,企业盈利难有改善,由于基本面恶化带来的信用风险仍然值得警惕。当前中高评级信用债仍具有较强确定性,中低等级信用债仍需审慎筛选,信用债投资仍然应当优先选择高等级品种,而规避低资质民企、高融资依赖等存在信用风险的领域。短期交易来看,AA+及以上的城投债存在交易机会。

风险提示:1)经济增长强于预期。如果宏观经济表现超预期,基本面支撑利率保持高位将压制债市表现;2)金融监管政策变动超预期。当前市场对于金融严监管的趋势已有共识,但2018年监管的力度与政策推进节奏仍存在分歧,如果监管政策出现预期外的较大变动,也将对市场造成一定冲击。3)海外市场波动过大,会降低投资者的风险偏好,助推信用风险上行。