金融工程研究报告:市场波动风险度量,VIX与SKEW指数构建与应用

1993芝加哥期权交易所(CBOE)推出了波动率指数VIX,反映S&P500指数未来30天预期波动率,由于预期波动率多用于表征市场情绪,因此VIX也被称为“恐慌指数”,后续CBOE逐步推出纳斯达克100波动率指数(VXN)、道琼斯波动率指数(VXD)以及罗素2000波动率指数(RVX)等,并推广至大宗商品和外汇品种上,所涵盖的市场和品种日益扩大。2010年,芝加哥期权交易所(CBOE)推出的偏度指数(SKEW),该指数主要描述期权隐含波动率曲线斜率的走势情况,度量投资者对于市场收益不对称的预期,反映投资者对于市场尾部风险预期,对市场极端情况发生有预警功能,所以又称为“黑天鹅指数”,是波动率指数VIX的有效补充。上海证券交易所和中证指数公司于2015年6月26日试运行中国波指,并于2016年11月28日正式发布,但是在2018年2月22日上交所暂停发布iVX,因此投资者缺少衡量A股市场波动状况的指标。

按照CBOE官方指南,我们采用2015年2月9日-2018年7月2日上证50期权合约数据构建了波动率指数VIX与偏度指数SKEW。通过公式分解对计算原理详细剖析,并以2018年4月11日为例,详细解析VIX、SKEW计算流程。与上海证券交易所发布的iVX比较,二者走势一致,偏离程度非常小,佐证了计算方法较为可靠。历史回溯发现,VIX、SKEW对A股异常波动均有一定预警功能,股灾、熔断、2018年中美股市联动下跌,以及6月份市场调整,都表现出VIX指数拉升,SKEW偏离度增大。

在A股市场应用方面,整体来看VIX、SKEW与上证50收益率呈负相关关系,VIX在月度上负相关性更强,SKEW则在日度上负相关性更强。运用格兰杰因果检验方法,在整个时段内(2015年2月9日-2018年7月2日),VIX变动值相对上证50收益率领先效应较弱,SKEW对上证50收益率有显著的领先预测能力;而换手率方面,上证50换手率变动与VIX关联性很强,SKEW对上证50换手率变动有一定预测能力。

总而言之,VIX、SKEW可作为观察A股市场波动状态和市场情绪的重要参考指标,相对上证50收益率和换手率有领先效应,随着期权市场发展,波动率指数、偏度指数在A股投资中的应用将会更为广泛。