非银行金融行业:发行制度渐变对券商投行业务影响分析

2015年IPO第九次暂停到再次重启,累积的IPO排队企业超过800家,到刘士余主席履新之时,疏导IPO堰塞湖为工作重点,IPO审核开始加速。而到2018年IPO放行速度再度放缓,除了IPO堰塞湖已经较大幅度纾解外,我们认为一方面在于新的发审委上任、审核趋严,保证过会企业的数量和质量;另一方面则是为了统筹控制整体上市节奏,从而为新经济企业在资本市场融资预留空间。

2017年2月再融资新规出台后,再融资规模显著收缩,但经过一年多时间的消化再融资规模下降趋势已趋于平缓,且测算结果显示增发收入占投行收入的比重相对较小,预计未来对投行业务收入的进一步边际影响将比较有限。

今年以来创新企业上市制度逐步落实,将为券商投行业务带来新的业务增量。目前境外红筹企业中符合CDR试点条件的公司有5家,总市值约7.5万亿元。另国内符合CDR试点要求的独角兽企业有31家,市值规模约3万亿。这将为投行业务带来持续增量。

IPO放缓、再融资规模下滑和CDR带来增量业务所带来的“两减一增”业务形势必然对投行业务收入产生扰动。根据我们的测算,“两减一增”下投行业务2018年将减少12.7-26.0亿,同比减少2.5%-5.1%。考虑到IPO放缓及定增下滑对投行业务的边际影响已充分体现,未来几年有望维持当前规模,因此从未来三年累计来看,投行业务预计会有36.3亿元增量。

投资建议:CDR落地后的业务增量现阶段将主要体现在头部券商的业务结构中,因此对头部券商产生较为明显的盈利贡献。建议关注具有良好新经济业务布局和投行业务能力领先的中信证券、广发证券和华泰证券。

风险提示:政策落地不及预期;CDR发行规模不及预期;证券行业相关政策出现重大调整变化;国内外证券市场系统性风险