银行业2018年中期策略:估值筑底,分化持续

目前银行板块估值已回落至18年0.78xPB,估值对应隐含不良率接近13%,基本反映了市场对于经济及银行资产质量的悲观预期。展望下半年我们认为强监管与稳增长的再平衡将引导经济预期修复,实体流动性供需矛盾的突出问题将得到缓释,但政策效果仍待观察。从目前来看,板块整体估值安全边际较高,监管进入落地期,行业调整压力边际改善,板块进一步下行空间有限,向上弹性关注经济预期的边际变化。个股方面,推荐基本面稳健的大行和招商银行以及调整压力缓释的南京银行和上海银行。

支撑评级的要点

估值筑底,向上弹性关注经济预期改善

展望下半年,我们认为政府会在强监管与稳增长之间寻找再平衡,在维持金融市场流动性稳定的基础上,通过释放信贷额度(我们判断2018年全年新增信贷投放将从原先的14万亿提升至15万亿)以及定向降准等方式改善实体流动性压力。对银行资产质量而言,账面不良率由于监管因素会有所上升,但真实资产质量整体稳定,发生系统性风险可能较低从估值来看,目前银行板块动态PB0.78x,低于过去四年估值中枢,对应隐含不良率近13%,市场对银行资产质量的悲观预期充分。我们认为银行板块估值已经筑底,具备较高安全边际,向上弹性关注实体流动性的改善及经济预期修复。

监管进入下半场,行业调整压力边际缓释

从2018年来看,监管政策步入落地阶段,虽然严监管格局未有变化,但各家银行资负结构的调整压力有所缓释。一方面,今年落地的政策涉及领域较2017年没有变化,大都是对于此前征求意见稿的确认,同时,不少政策在正式版中的过渡期较此前有所松动,银行可操作性增强。另一方面,实际上各家银行的调整从2017年已经开始,因此2018年压力缓释,规模增速逐步企稳(预计全年规模同比增6-7%),息差同比小幅回升(全年提升2-5BP),拉动营收增速从2017年3%提升至7%。结构上部分调整压力缓释的中小银行(南京银行、上海银行)改善的幅度更大

个体分化将长期持续,资负表右端成决胜关键

从长期来看,在新监管格局下,过去通过资产拉动负债扩张的模式受到一定制约,未来资负表右端将成为银行决胜关键,即吸储能力与资本水平。从存款来看,在同业负债新监管口径下,银行主动负债扩张受限,且非标监管影响其企业存款派生能力,因此负债端的核心存款成为决定各行表现的关键因素,相对而言,网点布局广及客户黏性高的大行及招行、具有区域资源禀赋优势的城商行更有优势。资本方面,随着监管要求的提升,资本金水平将决定银行中长期的扩张能力,在外部融资受限的情况下,资本使用效率更为关键,具体来看内生资本补充能力较强的银行更有优势。

评级面临的主要风险

资产质量恶化超预期、金融监管超预期,中美贸易战进一步升级。