山西焦化:积极进取,持续转型升级

支撑评级的要点

17年实现归属母公司净利润1亿元,同比增长108%,每股收益0.12元。17年营业收入同比增长48%至59.95亿元,营业成本增长53%至54亿元。毛利润增长9%至5.24亿元。期间费用率由10%下降至7%,毛利率由11%下降至9%,,净利润率由1.1%升至1.5%。每股经营活动产生的现金流量下降65%至0.15元,净资产收益率由1.45%大幅升至4.95%。净负债率仍然较高,由191%下降至188%,中煤华晋的增发项目完成后,预计可以大幅降至100%左右。减少财务费用4500万左右。

转型1:收购中煤华晋。即将并表的持股49%的中煤华晋公司17年归属母公司净利润25.7亿元,比市场预期略低。高产高效现代化大型焦煤矿井,以及低成本优势使得其吨煤净利预计高达267元,几乎是行业最高盈利水平。18年归属母公司净利润的96%将由中煤华晋(投资收益)提供,成为其最重要的利润来源,换句话说,中煤华晋将为公司提供8倍的同比业绩增长。

转型2:甲醇制烯烃有望继续接力,成为后续发展新动能。今年60万吨煤焦油制甲醇再制烯烃项目会全面开工,19年底有望投产产出烯烃,2020年后会成为公司新的利润增长点。煤焦油为原料制烯烃是烯烃生产工艺中成本最低的。预计每年将带来50亿元的收入,净利6亿元左右,除去少数股东权益,增厚当年业绩20%左右。

评级面临的主要风险

焦炭价格下跌,成本费用等计提超预期,原材料的价格上涨导致成本的增加。

估值

近期焦炭价格下跌,经济预期下行风险加剧,贸易战等使得风险偏好下降,目前是基本面和行业的低点,估值下移,是配置的好时机。目前公司18年市盈率10倍,我们认为作为一个有成长性的资源类公司,公司被低估,我们给与行业平均10%的溢价,基于13.2倍18年市盈率,我们给与公司14.5元目标价,首次评级为买入。

评级面临的主要风险

经济下行加剧;焦炭、焦煤价格下跌;中煤华晋盈利低于预期;烯烃项目进展缓慢