舍得酒业:17年打基础,收入增长质量较高,期待18年爆发

支撑评级的要点

2017年收入同比增12%,增速不快,主要由于产品结构调整、高端酒收入确认方式调整、药业剥离和业绩释放动力偏弱。由于16年末产品结构调整,砍去了大量低档贴牌产品,17年低档酒下滑46%;舍得酒赠酒的收入确认方式可能做了调整;由于定增迟迟未有定论,估计4Q17公司收入释放动力偏弱;2017年7月上市公司将太平洋药业100%股权转让给集团,药业收入同比下降40%。

虽然收入增速不快,但增长质量较好,净利大增77%。中高端酒收入同比增33%,舍得酒销量3936吨,同比增29%。从公司产品战略判断,估计增长主要来自于品味舍得,原舍得酒坊可能大幅下滑。同时,考虑到17年舍得提价,且价高的品味舍得占比大幅提升,根据中高端收入和舍得酒销量增速判断,舍得均价并未出现明显提升,因此我们判断报表中舍得酒赠酒的收入确认方式可能做了调整。产品结构升级推动公司毛利率同比上升10.5pcts,2017年净利增速高达77%,若扣除管理费用中一次性辞退福利的影响,净利增速超过160%。

17年韬光养晦,打好基础,等待18年爆发。2017年公司大幅增加了销售费用投入,同比增51%,主要来自于职工薪酬增长,一方面17年全年引进营销专业人才2000余人,另一方面销售团队人均收入得到明显提升。17年关键管理人员报酬1750万,同比增长900万,激励力度加大。公司酒类产品新增经销商600家,退出经销商207家,17年末共有经销商1402家,同比增393家。根据销售团队、经销商变化和分区域策略来看,公司营销思路、销售体系还处于完善的阶段,18年有望爆发。

定增停止不会影响公司动力。公司也公告了非公开发行股票批复到期失效,我们判断主要由于定增预案公告至今,舍得股价涨幅较大。不过由于舍得已是民营体制,同时高管薪酬考核体系合理,因此定增停止不会影响公司动力。

评级面临的主要风险

销售团队、经销商队伍的磨合还需时间。

估值

预计18-19年每股收益为1.04、1.63元,同比增144%、56%。舍得17年做了很多基础工作,18年业绩存在爆发的可能性,维持增持评级。