兴业银行:深入转型在路上,不良确认审慎资产质量优

息差下滑明显拖累营收,拨备反哺利润

兴业银行17年全年实现营收1399.75亿,同比降10.89%(VS16年+1.76%),Q1-Q4单季增速分别为-15.57%、-16.00%、-7.56%、-3.89%,2018Q1增速2.15%,整体呈逐渐改善趋势。全年营收下滑主要受息差收窄拖累,净息差1.73%,同比收窄50BP,导致净利息收入大幅下滑21.25%。息差降幅明显的原因主要是:1)贷款和同业资产收益率走低,分别下滑40BP/15BP,资产端整体回报率不佳;2)同业资金成本率增79BP,利息收支两端承压。在17Q1的低基数基础上,18Q1利息净收入回升0.84%,我们测算的一季度净息差环比略有提升。中收表现相对平稳,17年和18Q1分别贡献5.98%/2.82%的增幅,带动营收占比提升2.6pct至18年一季末的25.87%,其中受益于信用卡业务发展,银行卡手续费收入同比增31.48%。17年净利润同比增6.22%(-1.04pct,YoY),18Q1这一增速放慢至4.94%,主要源于17年全年资产质量压力较小背景下减少拨备计提,资产减值损失收减30.75%,信贷成本由2.40%降至1.27%,反哺利润录得正增。公司17年成本收入比27.63%,18Q1环比改善至25.01%但仍高于16年数值。

存贷款规模增速较快,负债端仍有待优化

17年末资产总额较年初增加5.44%,增速较16年下降9.41个百分点,18Q1资产较17年末继续小幅提升3.34%。拆分来看,传统信贷业务增幅略超预期,17年存贷款分别增长14.55%、16.87%,位居可比同业前列。新增贷款主要集中在零售,17年个贷投放增速高达21.4%,占比较16年提升1.4pct至37.5%,其中信用卡业务增速高达68.82%,贡献了全部零售贷款的20.45%,较上年提升5.75个百分点。负债端结构来看,期末客户存款增速14.55%,增速同比提升6.06个百分点,带动存款占负债比重较上年末提高4.48个百分点至51.50%,结构上存款端主要来源于高成本的定期存款,期末定期存款占比同比提升2个百分点。值得注意的是,公司同业负债17年和18Q1分别较期初下滑7.7%/4%,目前占公司负债的29.8%,受监管去杠杆的压力在逐步释放。

逾期双降偏离度低于可比同业,资产质量无忧

公司17年不良贷款率、关注贷款率、逾期贷款率分别为1.59%、2.31%、1.59%,分别较年初下降0.06、0.28、0.56个百分点,这一趋势在18Q1得到延续,不良率较年初下降1BP。同时,公司不良确认延续严格,逾期90+/不良的指标较16年降15个百分点至64%。公司拨备覆盖率达211.78%,比年初上升1.27个百分点,保持同业较好水平。且风险抵补能力进一步增强,2017年核心一级资本充足率9.07%,较年初提高0.52个百分点;18Q1又小幅提升0.01pct至9.08%。

投资建议

公司整体业绩相对稳定,主要得益于公司相对优于可比同业的资产质量,拨备对业绩的贡献非常明显;资负结构上公司压缩同业负债和自营投资,提升存贷款业务的比重,但定价和成本不达预期,致息差对业绩的拖累高于同业,拨备前利润增速有待提升。我们认为16-17年公司的资产负债结构从量上看基本稳定了,但价还需靠深入转型来提升,积极关注公司的转型发展。另外,公司不良确认审慎,拨备充分,资产质量较为优质,构成未来业绩释放的基础。根据公司17年年报和18年一季报,我们预计公司18/19年净利增速为9.5%/13.6%(原为10.0%/13.7%),目前股价对应18/19年PB为0.77/0.68,PE为5.35/4.71,维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示

1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。

2)行业监管趋严超预期。18年在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度将进一步加强,同时金融协调和监管强化将会进一步加强,对于监管的细则将会陆续出台。如果整体监管趋势或者在某领域监管趋严超预期,可能对行业规模及收入造成不利影响。

3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。