中芯国际2018Q1季报点评:二季度营收增长值得期待,但需警惕下半年增速回落风险

一季度晶圆收入符合指引,毛利率提升超预期

1Q18公司实现营收8.3亿美元,同比增长4.8%,环比增长5.6%,低于公司指引环比增长7-8%,主要由于一次性授权收入不及公司指引。盈利能力方面,毛利率由4Q17的18.9%提升至1Q18的26.5%,剔除一次性技术授权收入影响后毛利率为15.6%,高于公司指引10-12%,分析认为主要由于低利润率的28nm营收占比下降。归母净利润为0.3亿美元,环比下降38%,同比下降58%。

国产手机提前上量,或带动营收提前至二季度释放

1Q18晶圆销售收入同比下降10%,与我们的预期相吻合且处在公司指引区间。晶圆出货量同比小幅下降1%,晶圆ASP同比下降9%,下跌幅度明显扩大,分析认为主要由于28nm占比骤降以及激烈市场竞争所致。

国产手机拉货时间相较去年提前约一个季度,二季度开始上量驱动手机出货季节性回升,有望带来公司下半年营收提前至二季度释放,2Q18营收健康增长值得期待。公司指引2Q营收同比增长18-21%,毛利率稳定在23-25%,但由于经营开支加大,经营利润率难有改善,我们预计2Q经营亏损额约0.15亿美元。2H18新增产能所需设备到位时间不确定以及同业扩产带来竞争加剧压力,公司或因此面临营收增速以及毛利率回落的双重风险。

28nm上量进程存在不确定性,建议关注下半年HKC+工艺进展

28nm营收占比由4Q17的11.3%骤降至1Q18的3.2%,主要由于1Q智能手机出货疲软。手机出货回暖以及HKC上量有望共同带动28nm占比提升,公司指引2Q占比为高个位数,但同时会对公司整体利润率形成短期抑制。2018年仍为技术进阶及业绩压力并存的过渡期,在突破高阶28nm工艺前28nm上量进程存在不确定性,建议关注2H18更具竞争力的28nmHKC+实际量产情况。

盈利预测、估值与评级:鉴于公司推迟28nm上量,结合股本变动影响后,我们维持公司18-19EEPS预测分别为0.01/0.03美元,下调2019年EPS至0.06美元;维持2018年BPS预测为1.07,上调19-20EBPS为1.10、1.17美元。鉴于未来关键技术若顺利突破将有效提升公司盈利潜力,维持目标价12.5元港币,对应2018年1.5xPB,重申“增持”评级。

风险提示:中国区晶圆代工竞争加剧;28nm客户拓展不及预期。