一心堂2017年年报暨2018年一季报点评:并购成效初显,川渝实现盈利

2017年业绩基本符合预期,2018年一季报超出预期2017年营收77.51亿(+24.03%),归母净利润4.23亿(+19.62%),扣非净利润3.89亿(+15.29%)。2018Q1营收21.79亿(+20.12%),归母净利润1.31亿(+35%),扣非净利润1.32亿(+36.84%),2018一季报超预期,主要是川渝2017Q3-Q4季度并购提供增量,盈利情况改善。公司预计2018H1净利润2.70~3.13亿,增长25~45%。

门店持续扩张,城乡立体布局,加强川渝华南覆盖公司一直采用“核心区域高密度网点”战略,截止2017年底直营连锁门店共5066家,较去年增加1110家,其中新建662家,并购448家。云南地区达3201家,以自建为主,川渝地区合计736家、广西515家,以并购为主,2017年内完成13起并购。截止2018Q1门店数达5155家。截止2017年底拥有医保资质的门店4012家,占比79.19%,医保资质有力拉动营收并提供稳定客流量,随着华南地区如广西医保门店资质放开,未来仍有较大提升空间。公司坚持城乡立体布局,省会、地市、县级、乡镇四级平均分布,随着门店下沉,租金人力成本较低,盈利能力较强,其中县市级门店盈利能力最强。

云南内生增长稳定,川渝并购成效初显公司在云南增速稳定在15%,已全面深入县级市场。从全公司不同店龄的经营状况来看,5年、4年、3年老店分别有7%、22%、22%增速,内生增长较为强劲。2017云南母公司收入57.02亿(+24.03%),净利润2.95亿(+19.48%);剔除母公司后收入20.49亿(+58.30%),利润1.27亿(19.95%),外省收入保持高速增长,对公司收入贡献持续提升。2017年川渝地区门店交割、库存消化基本完成,度过快速并购的阵痛期,2018Q1已整体实现盈利。2016年部分门店在并购一年后收入增速达70%,毛利率提升2.5pp。全公司2017年毛利率41.52%(+0.24pp),销售费用率下降0.18pp,管理费用率下降0.52pp,规模效应有所显现,财务费用率上升0.2pp。分季度来看,2018Q1公司净利率同比大幅提升。预计2018年公司盈利能力将稳中有升,精细化管理效益逐渐显现。

风险提示:并购后整合不达预期。

投资建议:维持“买入”评级暂不考虑分红,预测公司2018-2020年EPS分别为0.85/1.03/1.26元,同比增长21%/22%/22%,当前的股价对应PE分别为31/26/21X。公司已经度过快速扩张阵痛期,川渝地区已开始盈利,后续盈利状况有望持续改善,维持“买入”评级。