海外宏观深度研究系列之一:美债破3%,对中国市场影响几何?

债市外患似乎在敲门。油价上涨,朝核问题缓解,导致美国10年期国债收益创2014年以来新高,冲破市场心理槛位的3%,导致市场忧心忡忡。美债收益上行,对国内市场的影响将会像去年初“特朗普行情”时期那样猛烈,还是像今年初那样悄无声息呢?除了对债市的影响,美债大跌对我国股市有何含义? 美国债市通过实体、金融和市场情绪传导至国内,其中实体渠道中经济增长渠道的影响下降,但通胀渠道仍然很重要。从贸易方面看,美国增长对中国出口的拉动在减弱,可能部分因为美国制造业回流,金融危机后美国居民进口依赖度停滞不前。但从通胀方面看,大宗价格共振、汇率传导、以及全球价值链的扩展导致中美通胀联动比较明显,这仍是中美债市联动的重要原因。

金融开放大趋势未改,中美债市通过金融渠道联动的程度较以前有所增强。企业与银行举借外债逐步增加,这会通过影响国内流动性导致中美债市联动。离岸与在岸人民币套汇套利,也影响国内流动性,从而带动中美利率联动。此外,市场情绪推波助澜,可以在不通过跨境资产流动的情况下影响资产价格。汇率预期和中美利差之间的相关性上升就是金融渠道联动重要性上升的佐证。

基准情形下美债收益短期内仍有小幅上行空间,对我国债市传导有限,但如果油价再超预期大幅上行,那么美债收益可能急速冲高,并对国内债市造成冲击。基准情形下,美国经济稳步复苏,2018年联储还会至少加息3次,美国10年期国债收益率年底或近3.2%。由于我国经济下行压力未除,同时在国际形势更加复杂的情况下,货币稳中偏松,加上人民币贬值压力不大,美债收益上行对我国债市影响不会很显著。但如果原油金融属性发作带动通胀预期急剧升温,那么债市受到的影响会加大。估算显示,油价每上升10%,美国整体CPI通胀或上升0.4个百分点左右,我国CPI通胀或上升0.1-0.2个百分点。

但美债收益继续上行会压制美国股市,或带动我国股市波动。今年美股第一波大跌主要就是源于美国债市收益上行,如果简单地参考历史经验,美债收益继续上行的情况下,美股还会有调整空间。同时,我国股市跟海外的关联比较紧密,至少市场情绪方面如此。整体上看,近两年来周期性板块似乎与美国的相关度更高,这或是因为美国经济向好带动全球经济复苏,利好周期股。如果美股调整,对周期板块的影响也许相对多一点。