小天鹅A:盈利能力加速提升的逻辑正在兑现

事件:公司披露其2018年一季报:一季度实现营业收入68.1亿元,同比增长19.71%,实现归母净利润5.1亿元,同比增长28.7%。销售毛利率为27.26%,同比+1.57pct;销售净利润率为8.36%,同比+1.66pct。

营收端增速放缓无需担忧。2018年Q1,公司营业收入同比+19.7%,环比有所放缓。我们认为这主要由三个原因所致:1、洗衣机内销市场格局逐步企稳,公司份额提升的速度有所减慢;2、前期房地产销售火爆的后周期带动效应逐步减弱;3、人民币Q1继续升值,公司战略性放弃部分低毛利率的外销业务。但考虑到内销洗衣机市场温和复苏(中怡康数据Q1洗衣机零售量+7%,零售额+15%),公司滚筒及洗烘一体机快速增长,公司内销营收增长模式有望从销量带动走向量价齐驱。外销层面,4月以来,人民币汇率波动明显降低,预计后期外销业务将有所恢复。预计公司全年营收有望实现20%左右的增速。

毛利率加速提升,期间费用率稳中有降。2018Q1,公司整体毛利率为27.26%,同比+1.57pct,考虑到一季度人民币继续升值对外销业务毛利率形成压制,则整体毛利率的提升主要由内销毛利率提升带动。费用率方面,2018年Q1,公司期间费用率为17.63%(同比-0.54pct),主要是由于利息收入增长导致财务费用下降较多,财务费用率Q1为-1.02%(同比-0.7pct)。后续考虑到原材料价格逐步下降、人民币汇率企稳,叠加竞争格局稳定之后的产品结构优化升级,公司盈利能力的提升仍然值得期待。

空调龙头也在市场格局稳定之后迎来毛利率与净利率的快速提升。2006-2011年,空调行业CR2(格力和美的)从30%提升至50%,但格力和美的的毛利率与净利润并没有明显提升,这主要是由于双方为了市场份额而采取了价格战的方式。但从2011年-2015年,空调CR2仅仅从50%增长至55%,但格力的毛利率从18.1%增加至32.5%,美的毛利率从19.1%增加至25.8%。格力净利率从6.4%上升至12.9%,美的净利润率从5.0%上升至9.8%。洗衣机行业目前所处的阶段正类似2011年空调行业,洗衣机龙头的盈利能力将加速增长盈利预测:预计公司2018至2020年EPS分别为3.16元、4.08元、5.28元,对应PE分别为19.6x、15.2x、11.8x,给予买入评级;

风险提示:上游原材料大幅涨价,人民币汇率继续上行。