策略周报:估值修复动力正积蓄

1、受风险偏好压制,A股加速三次探底。近三周海外风险资产普遍温和修复反弹中,A股受经济开局平稳、但中期经济放缓担忧不减,尤其是中兴通讯缺芯事件所折射的中国核心技术短板的极端风险,使得市场风险偏好继续承压;虽然央行超预期定向大范围降准、无风险利率加速下行至一年低点,但主要股指的估值悉数下修,近三个月沪综指滚动PE已累计下修18%至近22个月新低14.1附近,A股加速三次探底。

2、风险释放较为充分,海外资金加速逆势布局错杀优质个股。过去三个月A股三次加速探底、大盘估值显著下修至近两年新低后,对全球经济复苏动能近期减缓、中国经济稳中趋缓、全球通胀温和回升下美元加息提速、中美贸易博弈战激化等内外风险因素,已得到较为充分释放或消化;虽然短期仍受中美贸易博弈结局不确定影响,在结局好转或逐步明朗前,A股底部反复震荡压力仍在,但在经济平稳、微观企业的整体盈利保持稳定、利润增速预计仍在双位数以上的较快增长支撑下,大盘指数已回调至近一年低点后,预计指数继续下行空间已非常有限。值得注意的是,在基本面支撑、风险释放较充分、大盘估值下修至近两年新低后,随着A股正式纳入MSCI指数临近,海外资金已在底部震荡期逆势加速布局A股错杀优质个股。

3、经济展望:稳中趋缓,投资需“轻数重质”。18年经济开局整体平稳,消费投资净出口等三驾马车“一升一缓一降”;展望18年,全球经济复苏动能减弱净出口贡献下降、楼市销量增速持续快速回落下地产后周期消费的拖累效应显现、及广义财政政策边际收紧下基建投资低位缓降等三大力量减弱,中国经济存在放缓压力。 然而,经济具备平稳与韧性支撑因素,大概率呈现稳中趋缓态势。主要基于:“楼市低库存+租赁房建设”下的地产投资回落有限、民间投资回暖缓冲基建投资低位略降的拖累压力、制造业投资低位企稳,全球经济复苏周期中外需仍偏稳,尤其是消费与服务业逐渐成为经济结构重心后,经济仍具备平稳与韧性支撑,预计18年实际GDP同比增速小幅放缓至6.7%,名义GDP增速随PPI高位回落、平减指数下行而下降,预计将由17年的11.2%回落至18年的9.5%附近。

宏观目标“轻数重质”下,看淡增速窄幅波动,重视结构优化与升级机会。过去八年中国经济L型调整较为充分,已步入底部平稳、窄幅波动期;经济总量平稳、结构优化,步入提质增效的高质量发展新时期。投资、消费对经济增长贡献率的趋势“一降一升”,传统与新兴产业“一缓一快”,产业结构持续优化;去产能去库存效果显现,工业产能利用率持续回升至五年新高,供给侧改革效果显现,中观行业竞争格局、微观企业盈利改善;投资需看淡增速窄幅波动,重视结构优化与升级机会。

4、估值修复动力正积蓄。下阶段,无风险利率的显著回落、风险偏好的提振,有望促使估值自近几年底部修复反弹: 1)央行定向降准替代MLF,或进一步强化资金面边际宽松效果,此次降准旨在以低成本长期的存款准备金置换高成本中短期的MLF,实现资产负债表的扩张由央行向商业银行转移,以缓解商业银行负债端成本压力与实体企业间接融资成本上行压力;此外,降准有助于缓冲今年外需复苏动能减弱、中美贸易摩擦升级及金融防风险、实体去杠杆紧信用带来的下行压力。

2)降准加速国债利率下行至近一年低点,积蓄估值修复动力。受降准刺激,此前在资金宽松、经济趋缓、通胀回落及避险需求等四大因素驱动下,去年底见顶回落的国债利率,近一个月加速显著回落至近一年低点附近。无风险利率的大幅回落,积蓄风险资产的估值修复。

3)中美贸易博弈进入磋商谈判阶段,或存在边际改善,或将助于提振风险偏好。此前一个月内特朗普政府发起的中美贸易博弈战展开两个阶段的交锋,第一阶段主要以加税打压对方出口贸易优势,第二阶段为美方发起技术壁垒制约中国核心技术的赶超或挑战;而近日美国财长称正考虑访华,并对中美达成协议“谨慎乐观”,预计第三阶段将进入磋商谈判阶段,由此前隔空喊价进入近距离接触磋商,预示着贸易博弈风险或存在边际改善,或将助于提振风险偏好。

5、投资建议:蓄势反弹前,可积极布局结构性机会

1)近期A股大盘指数磨底,深挖结构性机会。经济缓中有稳韧性足,基本面下行担忧有限,且在中微观的量稳质升、结构分化及扩大开放深化改革新举措等支撑下,股指连续下挫后的结构性机会逐步显现。预计在中美贸易摩擦确认缓和、经济基本面季节性回暖及上市公司财报(四月底完成年报、一季报披露),四月底前大盘指数或反复磨底、缓慢修复情绪期,可深挖结构性机会,为在以上积极因素修复估值动力释放前,布局市场蓄势修复反弹行情。

2)配置建议:业绩检验期深挖新蓝筹

近期而言,随着蓝筹白马较为充分释放回调压力,四月步入财报密集公布窗口期,结合业绩增长确定性、估值纵横向安全边际,可深挖业绩估值匹配的新蓝筹,以大金融、房地产、建筑、电力、消费白马股(医药旅游、大众食品等)等价值蓝筹为主;然而,大盘蓝筹股此前已温和连涨两年,18年可深挖优势新蓝筹(总市值300-500亿元)-公司治理结构完善、行业竞争力领先、行业格局重塑空间大、盈利改善与业绩增长拐点明确。

中期来看,重点围绕受益于补短板供给侧改革的新经济新动能、高质量发展主线的先进制造业(人工智能、半导体芯片、5G、电动汽车、生物医药)、现代服务业(新零售、公寓租赁、文化传媒、体育健康、数字经济等)、消费升级(智能家居家电、中高端汽车、时尚轻奢品、中高阶品牌大众必需品等)中的创新真成长股。

主要风险:经济下行、全球货币紧缩、金融监管等超预期风险。