国内宏观周报:利率双轨制的统一将提高货币政策对实体的传导

4月11日,易行长在博鳌论坛的问答环节提出,我国正在进行利率市场化改革,最佳策略就是将存贷款的基准利率与货币市场利率逐渐统一,这指明了未来央行利率调控体系的改革方向。首先,未来公开市场操作(OMO,包括MLF等)将被用来引导货币市场利率。2016年以来,OMO的投放量明显上升。2016年和2017年,7天逆回购投放量分别达到17.9万亿和10.8万亿(2015年仅为2.7万亿元)。而且,存贷款利率上下限放开之后,央行更多通过控制OMO利率来引导货币市场利率。例如,央行通过5次提高OMO利率,引导DR007的中枢从2.4%升至2.8%。第二,央行通过OMO操作对货币市场利率的引导能力增强。以往,中国的基础货币投放主要通过外汇占款的方式进行。但是自2015年以来,外汇占款持续下降,对基础货币的贡献转向负面,央行开始通过OMO操作提供基础货币,同时阶段性降准提高货币乘数来提供流动性。随着外汇占款的变化下降,在存款准备金率稳定、银行超储率较低的背景下,央行通过OMO来控制流动性,进一步影响货币市场利率的能力增强。第三,但OMO向实体经济的传导作用仍有待加强。银行的负债以存款为主,社会融资以贷款为主,存贷款利率是影响实际经济的关键性利率。然而,由于存贷款基准利率以及市场利率定价自律机制的存在,OMO很难对存贷款利率施加较大影响,对实体经济的影响也就变得有限。第四,利率双轨制的统一能够提高价格型货币政策调控方式对实体经济的影响,但改革过程中需要加强金融监管。存贷款的基准利率与货币市场利率统一以后,价格型货币政策调控方式的对实体经济的影响将会提高,货币政策会变得更加有效。不过,美国、日本等国家在利率市场化改革过程中存在着银行为争夺资源而提高运营风险,进而导致银行业危机的事件。因此,我国需要加强宏观与微观审慎监管,防止系统性风险发生。