宏观专题:本轮港币贬值的成因、影响及展望

自2017年以来,港元兑美元持续面临贬值压力。4月12日,港元兑美元一度跌破7.85创33年低位,正式触发弱方兑换保证价位。为维护联系汇率制度,香港金管局于4月12日、4月13日连续两日分三次出手买入62.96亿港元。 本轮港币兑美元不断贬值是美元、港元货币市场利差不断扩大引发套利的结果。2015年12月美国开始新一轮加息周期,再加上美联储缩表、美国实施积极财政政策和制造业回流战略,美元LIBOR不断上升。尽管香港金管局和美联储升降息的路径几乎一致,但是HIBOR却未能以相同的幅度提升,以至美元LIBOR与HIBOR的利差在不断扩大。HIBOR之所以那么低,是由港元供给多、需求少决定的。

2008年金融危机之后,各国相继出台货币宽松政策,流动性泛滥,香港股市和房市吸引大量资金流入。香港外汇储备从2008年初的1527亿美元上升到2018年3的4403亿美元,同时,基础货币也被迫从3205亿港元增加到1.73万亿港元,这就造成了港元供给过剩。港元供给过剩的同时,需求收缩。房地产贷款是港元最重要的需求来源之一。2009年起香港房价进入上升通道,为了避免重演1997年的房地产泡沫破裂,香港政府不断加码各种房地产市场调控措施。2017年末香港贷款增速开始断下降,给港元货币市场利率带来下行压力。

香港经济基本面良好,此轮港币贬值的主要原因是利差导致的套利行为,资本外流的现象总体可控,对资本市场冲击相对有限。目前恒生指数的市盈率为11倍左右,恒生国企指数市盈率不到10倍,处于历史较低水平,同时成分股大多为业绩稳定的蓝筹企业,香港股市的吸引力仍在,不会出现恐慌式的崩盘。尽管香港政府不断加码房地产措施,但是宽松的流动性、低廉的资金价格使房价不断上升。香港金管局出手干预汇率,势必抬升市场利率,进而抑制房价,防止房地产泡沫越吹越大。不过,需要警惕房地产泡沫破灭的自我实现。

香港是全球的贸易和金融中心,利用货币政策促进制造业发展的动机并不强烈。维持与美元的稳定关系,有利于维持香港的国际贸易和金融中心地位。理论和实践均已证明,小型开放经济体使用联系汇率制度是适合,也是成功的,不能因为一时的危机就完全否定联系汇率制度。香港不仅没有动力去调整汇率机制,而且也有能力维持联系汇率制度。香港外汇储备相当于广义货币量的一半,兑付能力毫无疑问。

美国经济基本面良好,美联储加息缩表仍将持续,同时特朗普政府的积极财政政策、“制造业回流”战略也将继续推进。这就意味着,美元港元货币市场利差将继续保持高位,甚至会进一步扩大,香港金管局与套利交易将有一场苦战。直接加息的效果不大,香港金管局将继续通过卖出美元买入港元,拉升港元兑美元汇率,同时,还将通过发行外汇基金票据或债券抽取港币流动性,进而提高HIBOR,直到美元港元货币市场利差缩小到套利活动消,这是应对香港流动性过剩的正常举措。

风险提示:关注香港金管局的行动。