索菲亚:调整初见效,期待更好的自己

索菲亚一季报:一季度公司实现收入12.43亿元,同比增长30.3%;

归属上市公司股东净利润1.03亿元,同比增长33.5%,扣非后增长36%。

衣柜增长依旧靓丽,橱柜略低于预期:18Q1公司收入、利润分布增长30.3%、33.5%,在17Q1高基数的基础上仍实现快速增长,增速较17Q4(收入增速22.6%、利润增速29.4%)恢复显著,公司经营调整及经销商改革初见成效。分业务看:1)衣柜业务Q1实现收入11.2亿元,同比增长32.5%。从增长驱动看,一季度客单价10566元,增长约14.8%,订单量增长贡献约17%。分产品看,衣柜衣柜产品销售10.6亿元,增长29%,家具家品销售0.69亿元,增长120%。2)橱柜业务收入9590万元,同比下滑5.9%,部分受17Q1厨电压货影响(17Q1厨电销售达到3600余万元,18Q1仅约1千万元),剔除该影响,橱柜业务增长约37%。由于前期投入过大,目前橱柜业务仍然亏损,一季度亏损约2500万元,同比减亏约500万元。受益橱柜提价(18Q1均价较去年提升约7pct),公司橱柜毛利率同比有较为显著的提升。3)木门业务:18Q1实现收入2085万元。

经营调整稳步推进,改革效果初见成效:18年公司对17年下半年业绩增长出现下滑的情况作出一系列调整及应对措施。渠道方面,渠道扩张适度加速,一季度公司新增门店75家,橱柜新开门店40余家,木门新开店90余家,并加强经销商优胜劣汰,据公司公开交流,经销商淘汰率增至10%左右。营销方面,节后公司加码市场推广,推出1111元/平米全屋套餐及1599元/平米康纯板套餐等高性价比套餐,我们跟踪市场对索菲亚新的促销活动反响良好,3、4月份衣柜/橱柜订单增长恢复明显。在产品上,公司18年补充吸塑、烤漆等中高端产品,新品上样稳步推进中;提升康纯板占比,一季度推出多个康纯板新花色,销售占比达到15%,满足消费者对不同档次产品的需求;同时进一步丰富床垫、实木家具、沙发、儿童学习椅等成品家具品类,与定制产品联动销售。随着公司经营调整的推进,公司增长已呈现恢复趋势,我们认为公司最坏的时间已经过去,我们应该给与更多的耐心与信心等待公司再创辉煌。

毛利有所提升,盈利能力稳健:一季度公司综合毛利率34.7%,提升2.4pct。其中衣柜业务受益生产效率提升及小幅提价,毛利率提升1.1pct;橱柜业务受益提价,18Q1价格同比提升约7pct,毛利率提升约16pct,达到约18%。报告期内公司管理费用率提升1.7pct,主要因DIY Home 等研发支出加大;财务费用率提升0.9pct;期间费用率供给24.4%,同比提升2.5pct。我们测算公司衣柜业务净利率10.3%,同比微幅下降0.6pct,部分受大宗业务占比提升(18Q1大宗业务收入约1亿元,占比提升约4.5pct)影响。一季度公司应收账款2.9亿元,同比增加1.7亿元,主要为大宗业务应收款;预付款项1.2亿元,同比增加0.4亿元,主要因为大宗业务预付材料款增加。

竞争优势仍在,助力公司穿越竞争红海:公司过去几年在信息化、智能制造方面大规模投入,积极打造世界一流的家具智能制造技术,无论是自动化水平,还是板材利用率、一次安装成功率,均领先竞争对手,公司已具有较强的竞争优势。随着定制家具行业新进入者越来越多,竞争不可避免将越来越激烈,而信息化/智能制造等所带来的成本优势是公司穿越周期的重要砝码。此外,公司所拥有的优质经销商、品牌美誉度高、优质的产品等构筑了公司竞争的护城河,我们相信公司可穿越竞争红海。

推员工/经销商持股,显长期发展信心:公司去年推出新一期员工/经销商持股,参与人包括公司高管、核心技术人员,核心经销商等。在目前价格水平推行员工/经销商持股,充分说明公司非常看好自身发展前景,此次持股计划激励范围广,也有利于激发团队及经销商积极性,从而保证业绩快速增长。

盈利预测及投资建议:我们预计公司18-20年归属上市公司股东净利润分别为12.3亿元、16.4亿元、21.6亿元;分别增长35.6%、33.3%、31.7%;公司股价动态PE25倍,维持"买入-A"评级。6个月目标价为42.2元。

风险提示:市场竞争持续恶化,橱柜销售进展低于预期