泸州老窖:产品结构升级明显,看好公司长期稳健增长

事件:公司发布2017年和2018年一季度业绩快报,17年全年实现收入104亿元,同比+20%,归母净利润25.6亿元,同比+30%(不考虑报表调整下,全年收入同比+25%,归母净利润同比+33%);其中17Q4收入31亿元,同比+29%,归母净利润5.6亿元,同比+33%;同时18Q1收入增速25%以上,归母净利润12.0亿元-12.8亿元,同比+50%-60%;符合预期。

17年高端酒继续保持高速增长,中档酒特曲调整完毕,窖龄尚待时日,18年Q1中高端快速增长,产品结构升级明显:1、高档酒1573:估计全年增速在50%以上,经过2016年以来渠道梳理、品牌公司模式运营、产品持续提价,高端品牌的打造及渠道费用落地和推广,同时受益于茅台供不应求及价格高企,国窖高速增长;根据渠道调研,18Q1核心区域国窖继续保持高速增长态势。2、中档酒:17年是老字号特曲梳理的一年,估计增速5%左右,经过一年多时间的持续提价和渠道库存梳理,特曲已经理顺,18年是老字号特曲重新打造的一年,估计18Q1老字号特曲增速30%左右;特曲60:从四川向全国推广,18Q1经销商数量大幅增加,打款超预期;窖龄酒:仍处于梳理中,且避免与老字号特曲形成竞争。3、头曲和二曲及其他系列酒:增速并不乐观,仍需时日。同时,值得重视的是公司18Q1产品结构升级明显,华西证券上市投资收益1.5亿元,剔除税影响后,估计对归母净利润影响1.1亿元左右,18Q1公司主业归母净利润增速35%-45%。

看好公司持续稳健增长:1、公司产品系列最全,且中档酒品牌知名度高,叠加优秀管理层和灵活市场运作,成长空间广阔。国窖1573:聚焦核心市场西南、华北和华中区域,同时开拓华东和华南市场;通过国窖荟锁定核心客户人群,品牌公司运营模式,渠道管控能力明显增强,费用投放效率高,且利于市场开拓;持续打造历史沉淀的浓香鼻祖优质品牌,不断拔高品牌力。中端:特曲60、晶彩版、老字号协同发力,特曲60和晶彩版定位于次高端,商务消费和个人消费的结合,根据草根调研,特曲60春节期间打款积极,晶彩版在四川和江浙一带动销乐观;老字号特曲充分利用品牌效应,在河南、河北和山东等核心区域增加费用投放和资源匹配,且贴合老百姓消费价位,有望重拾快速增长;窖龄酒尚需时日,继续梳理。头曲和二曲较为平稳,但毛利率有望上行。2、高中档酒价格体系梳理完毕,加大费用投放带动收入快速增长。2016年国窖梳理完毕、2017年特曲系列梳理完毕,目前国窖和特曲较竞品,终端渠道利润丰厚,渠道推力明显。2018年将加大费用投入,中高档酒再次迎来快速增长。3、管理层出身一线,销售体系灵活,扁平化的渠道模式,利于掌控终端;同时,结合经销商高灵活性、融合到品牌公司,便于渠道开拓和维护,为公司业绩高增长带来渠道方面的创新。

盈利预测与评级。预计2017-2019年EPS分别为1.75元、2.52元、3.28元,未来三年归母净利润将保持35%的复合增长率。给予公司2018年30倍估值,对应目标价75.6元,给予“买入”评级。

风险提示:市场开拓或未达预期。