捷成股份:生态稀缺,协同落地,巨轮起航

文化巨轮起航,2018年有望迎估值修复。公司业务包括版权运营、影视内容和音频技术及技术升级业务,公司内生外延打造“内容+技术”稀缺生态;捷成堪称业绩三好生:十年营收复合增速43%,净利润复合增速达49%,2018Q1业绩也大超预期,同增60%-80%。我们认为外延子公司质地优秀,华视网聚2017H1已完成全年利润承诺的82%,其他子公司均不存在商誉减值迹象,前期市场对55亿商誉反应过度,随着公司业务逐步转向内生,2018年公司估值有望修复。

头部VS尾部:中游的机会在内容运营和行业成长。影视版权市场的催化剂一在平台上市继续争夺流量内容,二在平台下半场为“标签、垂直、细分”的多元长尾诉求。按照上游CP-中游版权商-下游平台的链条,上下游集中度较低,马太效应使得中游在长尾市场具备强议价权,从互联网演进规律我们不认为头部内容对尾部构成挤压,一家独大的版权运营商始终能获得行业自然增长的红利。

视频平台价值变迁下,华视网聚商业模式优势凸显。Top1华视网聚的中游营收市占率82%。成本端:采购头部改善内容库,以毛利率下滑换取规模和议价权,行业壁垒渐深;收入端:视频平台客户为主力收入,客户集中度60%且信誉较好;华视网聚盈利能力的核心在版权独占性,首轮销售收回成本后,拥有多轮次的、零成本的边际收益。

三家影视公司释放增量业绩,音频龙头转战“云”。三影视公司瑞吉祥、中视精彩和星纪元走稳健、理性的路子,不搏流量和爆款,特色化的军事类型片优势使其成功命中《战狼2》、《红海行动》;音频技术业务转型扭转下滑,重回上升通道,同时募集资金建教育云平台;公司外延精准:参股Avid、AURO和世优科技换取资源优势和技术升级。

盈利预测:看好公司在传媒A股市场的稀缺生态,预计公司2017-2019年EPS为0.49/0.63/0.8元,根据3月23日股价,对应PE为19/15/12倍,当前估值十分具备吸引力,首次覆盖,给予“买入”评级。