安图生物:业绩继续保持较快增长符合预期,化学发光业务拓展顺利未来成长空间打开

安图生物是我们非常看好的IVD细分领域化学发光的优质标的,我们于2018年2月12日发布了36页重磅《安图生物深度报告:化学发光业务保持高速增长空间广阔,研发投入持续加大迎来产品收获期》。公司公布2017年年报,实现收入14亿元,同比增长42.84%,实现归母净利润为4.46亿,同比增长27.68%,实现归母扣非净利润4.14亿元,同比增长23.59%。另外,公司实现经营性现金流净额4.81亿元,同比增长15.85%,现金流情况良好。公司加权平均净资产收益率为27.68%,盈利能力较为突出。

2017年全年业绩符合预期,磁微粒化学发光收入快速增长以及收购生化产品线带动公司收入提速,同比毛利率下降费用率上升总体净利润率有所下降。2017年收入和净利润符合我们此前的预期。收入端来看,公司三季度实现收入4.2亿,同比增速45%,相较于三季报40%的增速进一步加快。我们判断,公司收入快速增长主要来自于两个方面:磁微粒化学发光的快速放量(估测贡献新增收入2个多亿),以及收购盛世君晖生化全线产品和并表百奥泰康带来的生化产品的新增收入(根据公司报表估测大约新增6000多万收入)。同时微生物检测、代理试剂产品对公司收入快速增长也有较为明显贡献。利润端来看,公司毛利率下降4.49%到67.49%,核心原因在于公司收购东芝生化仪中国区销售代理业务增加外购生化仪器带来的仪器业务成本上升,实际上公司的试剂业务毛利率还是小幅上升的;公司销售费用率同期上升1.78个百分点到16.77%,管理费用率下降0.79个百分点到14.60%,销售费用率上升的原因在于销售人员工资及附加增加和购买东芝生化仪带来的无形资产摊销增加,均是业务拓展的需要;管理费用率的下降主要因为收入增速快于费用的增长,实际上公司费用绝对值依然上升较快,管理费用同比增长35.47%,主要来自研发费用的提高,公司当前在全力冲击流水线业务以及质谱产品的研发,研发费用高企,2017年公司研发投入达1.48亿元,同比增长近40%,研发收入占比高达10.54%,随着公司流水线业务的推出,该项占比预计从2018年开始有所回落。整体来看,公司净利润率下降3.79个百分点到31.89%。

磁微粒化学发光快速放量是驱动公司业绩高增长的核心引擎。磁微粒化学发光产品是公司核心业务,2017年其收入占比从2016年的约35%上升到约44%,贡献了约一半的收入增量。其增长驱动力来自:第一,仪器投放量快速增长拉动试剂销售。截止到2017年,公司累计投放仪器已经达到2400台左右,其中2017年预计投放仪器800台左右,相比此前保有量增长了50%,预计2018年仍将保持接近40%左右的增长。第二,公司单台仪器试剂产出持续提升。公司在传染病和部分肿瘤标志物方面具有优势,在高血压和优生项目具备优势,随着公司检验项目的丰富以及单台仪器使用率提高,单台仪器试剂产出有望持续提升。我们预计2017-2019年公司磁微粒化学发光收入三年复合增速超50%,是公司业绩高增长的核心引擎。

三大重磅新产品上市给公司带来较大业绩弹性。公司2018年有流水线、微生物质谱和100速化发光分析仪上市。流水线业务方面,流水线近年来在国内尤其是诊断人数较多的大型医院盛行,但壁垒较高目前外资垄断。公司2017年通过收购其免疫+生化产品覆盖了70%以上的诊断产品,适时推出实验室全自动流水线AutolasA-1,是第一家推出流水线业务的国内企业。目前国内流水线渗透率不足10%,成长空间较大。微生物质谱方面,公司研发的自动化微生物检测系统预计将于2018年年中上市,该产品将对公司微生物业务产生较大的带动作用。而100速的化学发光仪器面试,将打开一个相对全新的二级医院以下市场,有利于补齐公司中低端市场的份额。

投资建议:买入-A投资评级,6个月目标价63元。预计公司2018-2020年的净利润分别为5.88、7.92、10.46亿元,增速分别为31%、34%、32%,净利润三年复合增速高达32%。预计公司2018-2020年的EPS分别为1.40、1.89、2.49元,当前股价对应估值分别为39X、29X、22X,考虑到公司质地优异、成长性良好,我们给予买入-A的投资评级,6个月目标价为63元,相当于2018年45倍的动态市盈率。