央行上调公开市场操作利率点评:5个bp意味着什么?

为何要加息?基于历次加息的回顾和梳理,我们在此前报告中总结出央行进行加息决策的逻辑脉络,包括经济基本面、央行政策目标、外部压力(跨境资本流动和人民币汇率)、国内货币金融环境等四方面影响因素。其中:调整基准利率主要看经济基本面;上调政策利率则是从央行政策目标出发,基于国内外金融环境的综合考量。

从经济基本面看,上调基准利率可能性不大。目前经济保持稳定增长态势,并且正在进入产业结构调整、高质量发展、新旧动能转换的阶段。根据以往情况来看,央行加息是为了平抑过热的经济,在18年实际GDP增速平稳、名义GDP增长边际趋弱的情况下,央行上调存贷款基准利率的可能性不大。上调存贷款基准利率必然增加实体融资成本,不符合金融业“脱虚向实、服务实体”的政策导向。

上调政策利率存在合理性。从央行官方发言中我们可以总结出本次上调利率的操作基于以下三个原因。1)从外部环境看,现阶段央行的利率决策必须考虑美联储加息缩表、利率政策正常化带来的压力,考虑到去年以来中美利差收窄对于资本外流和人民币汇率的压力逐渐减弱,央行选择小幅跟随5个bp。2)DR007走势稳定,“随行就市”的修复式加息仍有空间。3)当前货币政策重点在于预期引导。在稳健中性货币政策基调下,预计18年央行继续通过维持流动性紧平衡来引导金融去杠杆。调整公开市场操作利率一方面有助于控制金融机构杠杆率和广义信贷的过度扩张,另一方面不至于给市场投资者产生货币政策全面收紧的信号,因此成为较为理想的政策工具。

加息影响几何?对比17年以来的四次加息操作,央行货币政策独立性明显增强。从央行上调政策利率的三大动因看,决策重心已经从外部压力转向内部矛盾。考虑到当前资金面利率远高于操作利率,5个bp主要是收窄货币市场利率和政策利率的利差,有利于增强央行后期货币政策操作的有效性,对于资金面的传导影响已经弱化,市场不必过度解读。我们认为当前债市仍以宽幅震荡为主,主要基于三个因素:经济基本面决定利率上限,流动性决定利率下限,金融监管带来风险和波动。预计从二季度起,基本面走势逐渐明朗,金融监管不确定性进一步减退,流动性维持紧平衡的背景下,资金面价格相对平稳,数量指标更为重要。

风险提示:央行上调基准利率,债市波动超预期。