双汇发展动态点评:业绩符合预期,屠宰业务量利双升

公司发布年报,2017年实现营业收入504.47亿元,同比下滑2.65%,实现归属于上市公司股东的净利润43.19亿元,同比下滑1.95%,EPS1.3091元,业绩符合预期。

收入和净利润下滑。2017年营业收入同比下滑2.65%,主要是屠宰业务收入下滑4.11%,低温肉制品下滑0.19%。净利润同比下滑1.95%,主要是高温肉制品毛利率下降0.58个百分点,低温肉制品毛利率下降0.92个百分点。随着大众品复苏及肉制品结构调整渐显成效,预计2018年肉制品有望实现个位数增长。

屠宰业务量利双升。屠宰业务受猪价影响较大,屠宰利润与猪价负相关。一方面,当猪价下行时,猪肉终端消费价格下降幅度小于生猪价格下跌幅度,屠宰价差更大;另一方面,猪价下行时期,屠宰量上升,开工率提高可以摊薄单位固定成本。2017年猪价处于下行通道,双汇屠宰生猪1426.96万头,同比增长15.54%,头均利润达到50元左右。目前国内屠宰行业集中度低,美国、荷兰、丹麦等成熟市场CR3市场份额超过50%。我们认为,在食品安全、政策支持淘汰落后产能、环保趋严、规模优势等因素的作用下,国内屠宰行业集中度有望稳步提升,双汇作为龙头将受益。

高温肉制品保稳定。公司高温肉制品面临产品老化,需求不足的问题,2017年实现收入141.42亿元,同比增长0.70%,高温肉制品业务高增长阶段已经过去,目前主要是通过渠道下沉和产品创新保持高温肉制品的稳定。

低温肉制品空间大。目前我国肉制品消费结构中仍以中高温肉制品为主,低温肉制品消费仅占三成,而日本市场家庭消费的三大类低温肉制品(培根、火腿、香肠)占比高达90%。低温肉制品符合健康消费的趋势,在消费升级的大趋势下,随着冷链市场快速发展,低温肉制品将逐步取代高温肉制品成为主流。低温肉制品是公司发展的重点,大股东万洲国际已经相继收购SFD以及Campofrio,两大公司的纯低温肉制品工艺技术非常成熟,产品在高中低档均有覆盖,公司有望通过协同合作,实现自身纯低温肉制品发展的突破。

投资建议:预计2018-2020年EPS分别为1.40元、1.51元、1.66元,对应当前股价PE分别为18X、17X、15X。公司是肉制品龙头,虽然2017年业绩下滑,随着大众品复苏及肉制品结构调整,肉制品业务2018年有望实现增长,屠宰受益猪价下行,PE估值低,分红率高,因此维持“买入”评级。

风险提示:食品安全事件;猪价波动风险;行业集中度提升不及预期;低温肉制品推广不达预期;公司与大股东万洲国际已收购的史密斯菲尔德(SFD)以及Campofrio公司协同效应低于预期