中金公司2017年年报点评:利润创新高,未来聚焦财富管理

事件:公司发布2017年年报,实现营业收入152.6亿元,同比增长70.7%;实现归属于母公司股东净利润27.7亿元,同比增长52%,对应EPS为0.76元/股;期末归属于母公司股东净资产367.1亿元,较年初增长99%,对应BVPS为8.75元/股;加权平均ROE为8.8%;拟每10股分红1.6元(含税)。

投资驱动业绩高增长,剔除并表中投证券影响后增速仍高达25.8%:公司全年业绩增速明显优于行业平均(-8.5%),剔除并表中投证券影响后净利润22.9亿元,创历史新高(国内大部分券商利润峰值均为2015年)。2017年业绩靓丽主要系投资表现优异,剔除中投证券影响后,投资收益增长128.5%至38.9亿元,主要源于:1)权益投资收益大幅增加约26.1亿元,一方面受益于股市结构性上涨,一方面为了对冲场外期权等衍生品交易所持有的权益资产取得高弹性收益(同时也造成衍生金融工具亏损约20亿,但整体盈利大于亏损);2)投资规模扩大,股息、债权利息收入同比增加约3.2亿。此外,两融需求下滑背景下股票质押高增长(期末买入返售金融资产增长55.9%至39.1亿元),推动利息收入增长8%。

财富管理展现高成长性+显著协同,客户价值提升后各线业务受益:公司财富管理业务收入同比增长21.4%至16.9亿元,贡献税前利润5.3亿元,期末客户数量增长28.9%至3.86万户,客户总资产增长19.1%至7369亿元(近五年来复合增速约61%),对应户均资产超过1900万元。同时,财富管理的客户价值不断深化(贡献利息收入和投资收益的比重不断提升,手续费收入比重持续下降)。我们判断,未来财富管理业务将是公司最具成长性的板块,一方面得益于客户数量及资产规模持续积累后的价值兑现(通过咨询、资产配置、产品代销、资本中介等业务模式),一方面源于整合中投证券、嫁接206家营业部后可能获取的巨大增量客户和资产(中投证券旗下约34万名富裕客户、245.2万名零售客户)。

传统投行业务沉淀优势稳固,领先同业的创新能力带来增量利润:公司作为老牌“贵族”投行,传统的承销保荐业务绝对竞争力虽有所下滑,但品牌沉淀优势仍存(2017年A股再融资规模、国内并购业务均排名第一,参与国内前20大并购交易中的8项)。此前备受关注的富士康IPO项目也由公司担任主承销商,充分体现投行业务综合竞争优势,同时有望于2018年为投行业务带来高弹性增长。创新业务方面,公司依托于领先的专业能力建立先发优势(例如场外期权衍生品业务已经贡献可观的增量业绩),考虑近期监管层已适度鼓励券商创新(例如积极推动CDR业务),创新稳中有进的政策环境有利于公司寻求新增长点。

投资建议:公司近年来强势复苏,中短期投行、投资等业务有望驱动业绩持续增长,长期看好券商财富管理龙头的发展前景,预计2018、2019年分别实现归母净利润33.71、41.64亿元,目前估值约1.4倍2018PB,上调目标价至20港元/股,对应估值约1.68倍2018PB,维持“买入”评级。

风险提示:1)财富管理业务发展不及预期;2)与中投证券的资源整合不及预期;3)监管持续趋紧抑制行业创新。