本周信用债发行量减少,总偿还量稍有回升,综合作用下净融资额小幅回落。较上周而言,一级市场短期信用债券种发行数量回落,其中一年期券种发行数量回落幅度较大,中长期券种发行数量稍有回升,建筑装饰、综合、房地产发行量居前。分债券类型看,仅金融债(政金债除外)热度略有回升,发行利率多数上行。除金融债(政金债除外)发行量稍有增加外(连续两周增加),其余券种发行量均回落,但短融、中票发行量仍居前位;除公司债和定向工具净融资额稍有增加外(其中定向工具净融资额由负转正),其余券种净融资额全部回落,企业债净融资额仍旧为负,金融债(政金债除外)、中票、短融净融资额回落幅度较大。发行利率方面,短融发行利率回落,公司债、企业债、中票发行利率均上升,且企业债发行利率涨幅明显。
本周信用债二级市场成交回暖,收益率整体下行。本周信用债合计成交量为4540.29亿元,比上周增加491.65亿元,连续三周增加,整体情绪回暖;分债项来看,中票是成交活跃度上升的主要原因,成交量较上周增加286.87亿元。本周信用债收益率整体大幅下行,其中商业银行普通债1年期AAA级券种收益率下行幅度最大为33.5bp,其次是商业银行普通债1年期AA+级、AA级和AA-级券种,均下行31.5bp(这体现了市场波动中避险资金对于低久期高评级信用债的偏好),其余大部分券种收益率下行幅度均超过10bp。本周信用利差和期限利差均走阔,低等级信用利差低于过去三年均值,但差距缩小,低等级信用债信用风险值得警惕。
负面事件和评级变化。本周发生了3起负面事件:丹东银行股份有限公司发行的16丹东银行二级面临债项评级调低和主体评级调低;富贵鸟股份有限公司14富贵鸟发生兑付风险警示,或面临违约风险。债券和主体评级变化方面,本周有2只债券(PR临港控和14临港控股债)债项评级调高,债项评级均由AA级上调到AA+级;一只债券(16丹东银行二级)债项评级由A+级调低到A级;5家企业主体评级调高,分别是钟祥市城市建设投资公司、新光控股集团有限公司、天津临港投资控股有限公司、浏阳市城市建设集团有限公司和凤台县华兴城市建设投资有限公司;1家企业(丹东银行股份有限公司)主体评级由AA-调低至A。
本周债市大涨,信用债收益率全面下行。本周美联储加息预期落地,央行仅温和跟随上调公开市场利率;资金面较为宽松,流动性相对充裕;贸易战风险加剧,避险需求升温;综合因素作用下,市场做多情绪集中释放,本周债市大涨。就信用债而言,收益率整体大幅下行,但其中商业银行普通债1年期AAA级券种收益率下行幅度最大,且本周期限利差走阔,短久期信用债收益率下行幅度更大,体现了避险资金对短久期高评级信用 债的偏好。但信用债整体不容乐观,一级市场发行量减少,发行利率上升,量缩价涨的现状说明市场对信用债的需求仍相对不足,信用债呈现供需两弱的局面。在信用债违约事件频繁爆发,信用风险上升,监管收紧的背景下,风险偏好较低的投资者更青睐高资质资产,长久期、中低评级信用债面临调整压力。
信用债策略:债市拐点有待观察,短期关注避险品种。本周受贸易战影响,市场对经济的悲观预期加深,短期避险情绪高涨,利好债券;但长期来看,中美贸易争端后续的走向及中国采取的应对措施,仍然值得高度关注,尤其若部分农产品纳入制裁清单,可能推升国内通胀水平进而为债市带来风险。我们认为,机构改革落地后监管的卷土重来、两会结束后流动性状况的重新收紧、美联储加息与美债收益率的持续上行,都构成了二季度债券市场的风险与掣肘;在当下时点看,利率进一步下行空间非常有限,债市在当前时点追高意义不大,而在经济下行压力逐渐凸显之后,下半年债市的交易性机会将更为显著。信用债方面,二季度融资环境难有好转,且债券到期量仍大,信用风险仍将呈上升趋势。具体而言,非标融资的清理将加大过度依赖融资行业的信用风险;强监管将给信用债市场发行带来约束,企业融资环境趋紧,信用风险将持续走高,信用利差分化是大势所趋;需关注低等级信用债(信用利差走阔)、资质较差的城投债(地方政府融资约束)和中小房企债券(地产周期下行,政策融资约束)的违约风险;此外,信用债弱于利率债的现状仍将大概率持续,风险偏好偏低的投资者可重点短久期高评级的信用债。
风险提示:1)经济增长强于预期。如果宏观经济表现超预期,基本面支撑利率保持高位将压制债市表现;而经济上行也有利于企业经营,降低债务违约风险,延迟信用利差走阔趋势;2)金融监管政策变动超预期。当前市场对于金融严监管的趋势已有共识,但2018年监管的力度与政策推进节奏仍存在分歧,如果监管政策出现预期外的较大变动,也将对市场造成一定冲击。3)大规模贸易战爆发。当前贸易摩擦尚处于博弈和磋商阶段,仍存在回旋余地;若贸易战升级,部分关键品种(如大豆)纳入制裁清单,将对我国通胀形成较大压力,进而带来债券市场的调整风险。
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