中小盘IPO专题:CDR系列,从ADR看CDR的发行、架构和运行机制

二级ADR与三级ADR或成CDR发行的主要参考方式

有保荐的ADR根据其交易市场(OTC、交易所或美国私募市场)和是否发新股筹资分为四级,其中只有二级、三级ADR可公开交易,且只有三级ADR可以发新股筹资。目前,对大部分有发行CDR需求的公司而言,尤其是海外想要回归A股的“独角兽”们,可以公开交易和筹资是非常必要的,在CDR发行的初期,二级ADR与三级ADR应是CDR参考的主要方式。

从ADR探讨CDR的架构:证券公司或为CDR的合适存托机构

ADR的存托机构要求具备证券承销和保荐的资格,因美国金融混业的特征,ADR的存托机构一般为大型商业银行,ADR的存托机构也称为存托银行。我国自1993年起实行金融分业,商业银行不得从事证券发行业务,不具备CDR发行的完整业务资质;国内证券公司在证券承销、保荐上经验丰富,且不乏境外分支机构较为完备的大型证券公司,证券公司或为CDR的合适存托机构。

CDR的运行机制:发行、交易、注销

CDR的运行机制应与ADR类似,主要包括发行、交易及注销三大环节。(1)CDR的发行:将基础证券转换为可在中国A股市场交易的CDR,这个基础证券可以是已经在海外市场流通的基础股票或DR,也可以是公司增发的股票,发行的CDR分别对应二级ADR和三级ADR。(2)CDR的交易与股票、债券相似,投资者既可在A股市场直接买卖CDR,也可向相应存托机构要求买入新的CDR(即发行新的CDR)或卖出CDR(即注销CDR)。(3)CDR的注销:国内投资者向国内经纪人卖出CDR,国内经纪人联系基础证券所在地(境外)经纪人,存托机构收回DR并注销,基础证券回流所在地市场。

潜在上限规模1.3万亿,可选消费、信息技术行业居多

对在港股上市且以ADR在美上市的中国企业,其ADR对应的普通股股数占基础证券平均比例约11.54%,对在A股、港股上市且以ADR在美上市的样本企业,其ADR对应的普通股股数占基础证券平均比例约7.87%。考虑A股市场的实际承受能力,我们预计企业以CDR形式在A股发行的普通股股数占基础证券的比例会在10%以内。

目前,市值超过200亿人民币的在美上市中概股共37只,合计市值约为9.79万亿人民币。若按基础证券10%的占比上限发行CDR,同时结合目前A股对美股的估值溢价,以CDR形式回归的在美上市中概股将吸收约1.3万亿人民币的资金,约占目前A股合计市值的2.27%。假设有50%的上述中概股在未来3年回归,粗略估计CDR新增融资上限需求每年在2200亿人民币左右,与2017年A股IPO融资额相当(募资规模2120亿)。

风险提示:宏观经济风险、政策落实不达预期