阅文集团:业绩超预期,马太效应继续助推业绩增长

收入符合预期,归母净利润超预期。

17年公司实现营收41亿人民币同比增长60%,符合我们预期;归母净利润由16年的0.37亿元大幅增长至5.6亿元合EPS 0.74元人民币,利润总额较我们的预期高出32%。毛利率由16年41.3%大幅提升至17年50.7%;净利率由16年1.2%大幅提升至17年13.7%;利润率提升主要由于公司采取有效的成本控制,同时规模效益也有助于利润率的提升。

在线阅读及版权运营收入快速增长,平均月付费用户同比增长33.7%。

17年分业务来看:1)在线阅读收入34.2亿元人民币,同比增长73%,主要由于用户付费购买网络文学内容的意愿增强,用户参与度整体上升,从而使付费用户和ARPU 都有所提高。17年MAU 同比增长12.7%至1.9亿人,付费率由16年4.9%提升至17年5.8%,致使MPU 同比增长33.7%至1,100万人。2)版权运营收入同比增长48%至3.7亿元,主要由于改编电视剧、网络剧、动画、网络游戏及电影的特许版权收入增加。截至2017年底,公司已与200多家伙伴建立内容改编的合作关系,内容库共有1,010万部作品,平台作家数量660万。随着公司作品数量增长及内容质量增强,IP 商业化的价值不断提高,公司的版权定价权与议价权日益增加。3)纸质图书及其他业务收入3.1亿元,同比下降9%。

渠道费率略微上涨,马太效应仍旧显著。

公司在线阅读渠道费率(平台分销成本+付款手续费)由16年12.9%提升至17年13.1%,仍旧显著低于其他竞争对手。网文作者收入大多是按阅读收入除去渠道费用后的50%计提,低渠道费率+流量优势,或将为公司平台吸引更多作家来创作优质的内容,形成正反馈闭环,市占率有望进一步提升,马太效应凸显。此外,公司推出英文网站及移动平台Webnovel,为国际读者带来丰富的中文连载小说译文,从而实现已有内容价值最大化。截至2017年底,该平台已上线124部作品,累计访问用户达600万。

维持“买入”评级,并维持目标价100港元/股。

基于业绩超预期表现,我们上调18/19/20年收入分别至56、77、100亿元人民币,同比分别增长37%、38%、30%;上调净利润分别至8.6、14.8、20.5亿元,同比分别增长54%、73%、39%。基于公司的龙头地位,我们维持目标价100.0港元不变,维持“买入”评级。

风险提示:行业发展不及预期,内容资源数量减少,网络监管政策变动