小天鹅A:地产+电商红利助力业绩超预期

事件:小天鹅A公布2017年报,2017Q4单季度实现收入54.1亿元,YoY+26.4%;实现业绩3.6亿元,YoY+38.7%,扣非业绩YoY+27.4%。公司Q4业绩略超预期,虽有成本、汇率压力,但公司产品量价得以齐升,Q4仍维持了高增长。我们继续看好洗衣机行业的消费升级和公司的竞争力。

Q4业绩略超预期:据公告,公司2017Q4单季度业绩YoY+38.7%,略超市场预期。除了上年低基数原因(主要是2016Q4开始原材料涨价,公司产品提价滞后影响当期利润)以及政府补助外,公司洗衣机实现量价齐升:根据产业在线,公司Q4单季度洗衣机内销出货量YoY+18.6%,增速环比提升;根据中怡康,公司Q4洗衣机线下零售价YoY+12.7%,增速均高于行业。根据公司公告,2017年公司销量YoY+18.4%,据此进行推算,全年出厂价YoY+10.6%。虽然2017年提价有外部因素驱动——原材料涨价和人民币升值,但我们认为更主要是产品结构改善带来的,公司产品结构中滚筒、洗干一体机占比提高,高端品牌比佛利系列布局逐步完善,可持续拉升均价并改善公司的整体盈利能力。

地产和电商红利仍在,消费升级继续:洗衣机行业的消费升级趋势显著,干衣产品增长迅猛,滚筒替代仍将继续。至2017年12月,行业中滚筒洗衣机在出货量中占比40%,同比提高4pct(产业在线数据),线下零售量中滚筒占比49.4%,同比提高3pct(中怡康数据)。根据公司公告,公司线上销售业绩实现高速增长;而在线下,公司具备代理商、旗舰店和专卖店等渠道,产品定位也使得公司产品得以享受三四级市场消费升级加速的红利(详见年度策略报告《加速!三四级消费升级》)。2017年底公司账面预收账款30.7亿元,较三季度增加19.8亿元,经销商打款积极,2018Q1收入有望延续较快增长。

毛利率有望改善:据公告,2017Q4公司毛利率环比小幅下滑1.3pct,我们认为是受原材料成本和人民币升值的双重影响。全年看,公司内销毛利率31.4%,同比提高0.5pct,验证了产品结构改善+提价有助于盈利的改善;外销毛利率11.5%,同比下滑2.0pct,主要是因人民币快速升值而出口提价有滞后导致的。在出口端,虽然人民币自年初以来再度升值,但考虑到公司可能的提价以及外汇避险措施,外销毛利率亦有望修复。

投资建议:小天鹅A在行业中竞争优势突出,同时能与美的集团在资源整合、渠道、研发等方面实现协同,公司有望维持较高的业绩增长。我们预计公司2018年-2020年EPS分别为3.00/3.73/4.58元。维持买入-A的投资评级,6个月目标价为84.5元,相当于2018年28倍动态市盈率。

风险提示:滚筒洗衣机需求替代低于预期,原材料涨价,人民币升值波动。