老板电器:战略布局明确,稳健增长可期

嵌入式产品发展迅猛,空间广阔:我国嵌入式产品仍处于发展偏早期阶段,配套率远低于国外发达国家,市场空间广阔,且嵌入式产品从导入期逐步进入成长期,行业发展有望提速。细分品类中符合中国人烹饪习惯的蒸汽炉和洗碗机是公司未来发展重点,2017H1 零售额增速分别高达121.86%和579.71%,均为行业增速的3 倍以上。且公司计划于18 年底对洗碗机进行自产,届时毛利率将进一步提高。

三四线城市加速布局,渠道下沉稳步开展:我国三四线城市人口数量占据城镇人口的绝大多数,市场空间较一二线更加广阔。公司为实现三四线城市的渠道有效下沉,已采取一系列措施,包括拆分代理商,建设城市公司,专卖店等。目前公司在三四线城市的渗透率约65%,计划未来几年逐步提高至85%。目前公司在三四线城市收入增长高于一二线城市,营收占比逐步提高。随着厨电龙头逐步加大对三四线城市的资源投入,预计三四线城市厨电市场洗牌将加速。

短期盈利改善: 基于规模效应的费用摊薄。公司近几年净利润增速持续高于营收增速的主要原因之一就是费用率持续改善。销售费用方面,与厨电其他上市公司相比,公司销售费用改善空间大。管理费用率方面,智能工厂有望降低人力成本,但研发费用率持续提升, 综合影响下管理费用率将保持稳定。预计总体费用率将保持下降态势。根据我们测算,假设营收保持25%增速,公司毛利及费用率每年改善2pct 的情况下,公司归母净利率可保持在35%左右的增速。

投资评级:预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.73 元、2.43 元、3.28 元,对应PE 分别为31 倍、22 倍、16 倍,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格上涨,三四线销售不及预期