利率债市场周度观察:短期票息策略为主,中期静待云开雾散

短期票息策略为主,中期静待云开雾散

上周,利率债市场分化显著,短降长升局面再度出现,10年期国债收益率升至3.98%,基本达到11月高点,10年期国开债收益率升至5.13%,为阶段性新高;与此同时,1年期品种反而略有回落,国开债10Y-1Y期限利差走阔14.3BP至77.16BP。机构对长端利率上行的恐惧以及监管对资产端久期的限制导致需求集中在短久期品种,促使利率曲线更加陡峭化。

从经济增长角度来看,12月份经济数据略超预期。工业小幅上行;投资走平,尽管房地产和基建投资仍然维持下行趋势,但制造业投资超预期回升,减缓了投资整体下行速度;消费受汽车销售拖累而回落;出口保持强劲,贸易顺差升至全年新高。四季度6.8%和全年6.9%的GDP增速,显示经济在下行中趋稳。尽管偏稳的经济基本面对利率债市场表现确实产生了负面影响,但显然不是撑起长端利率大幅走高的主要因素。一方面,欧美日等发达经济体在经济复苏的态势上并不弱于国内,但并未出现长端利率快速上行的局面;另一方面,国内经济换挡和结构调整尚未结束,投资逐渐下台阶仍会带动经济增速缓慢下行,过高的实体经济融资利率不利于下行中的稳定性。通胀方面,12月份1.8%的同比涨幅仍属温和,PPI同比涨幅呈回落态势,对CPI的传导压力也在减轻,经济下行环境下需求拉动型通胀难现,且从2017年初至今央行已经收紧货币闸门,在原油价格不出现大幅度上升的情况下,2018年全年通胀压力基本可控,对债市并不构成太大的压力。

金融监管以及与之相配合的货币政策已成为左右债市预期和情绪的关键因素。2017年全年对应的是坚决的监管态度、显著收紧的货币数量以及略有提升的政策利率(逆回购和MLF上升25BP)。展望2018年,监管应不会放松,但可能由2017年的以清查整治为主转为以制度建设为主,逐步实现金融行业经营方式的平滑转变;在杠杆率快速上升的势头已经初步遏止的情况下,货币数量的进一步收紧必要性降低,对实体经济的呵护亦要有所考量;伴随美联储继续实施渐进式加息,国内政策利率可能还会做相应的上调,但未必需要等幅度调整,且当前央行逆回购利率远低于市场利率,适度上调带来的压力并不大。因此,从全年角度,2018年国内流动性状况可能会好于2017年,对债市中期走势也不宜盲目悲观,短期市场情绪低迷可仍以票息策略为主,但不应被情绪遮蔽视野,不妨静待云开雾散。

流动性观察:跨月和跨春节资金需求旺盛

上周,货币市场利率整体继续保持上行态势,银行间隔夜和7天利率涨幅相对较小,DR001上升1.99BP至2.86%,DR007上升1.82BP至2.92%,但跨月和跨春节资金需求旺盛,14天至1个月利率大幅上行,DR014上升30.97BP至4.31%,DR021上升33.17BP至4.63%,DR1M上升52.54BP至4.75%。

公开市场操作:开展大额逆回购,MLF加量续做

上周,央行显著加大公开市场投放力度,实现货币净投放8055亿元。1月13日至19日,逆回购到期4700亿元,MLF到期1825亿元,央行展开逆回购10600亿元,其中7天逆回购5500亿元,利率维持2.5%,14天逆回购4700亿元,利率维持2.65%,63天逆回购400亿元,利率相应上调5BP至2.95%,开展1年期MLF3980亿元,利率维持3.25%。

一级市场发行:国开债各期限发行利率全面上行

上周,利率债共发行14只,发行规模合计940亿元,较上周有所收缩。发行利率方面,国开债1年期、3年期、5年期、7年期发行利率全面上行。

二级市场交易:短降长升再现,期限利差走阔

上周,各期限国债到期收益率再度呈现短降长升局面。1年期收益率小幅下降2.24BP,3年期、5年期、10年期收益率分别上升0.93BP、2.27BP和4.17BP。10Y-1Y期限利差走阔6.4BP至41.51BP。

国开债同样呈现短降长升局面,但上行幅度更大。仅1年期收益率下跌1.81BP,但3年期、5年期和10年期收益率分别上升8.74、8.19和12.49BP。10年期收益率站上5.13%高位。

风险提示:监管力度持续加大、经济超预期反弹、通胀大幅上行、海外流动性紧缩加速