医药生物行业周报:注重供给侧业绩的验证

本周观点更新:注重供给侧业绩的验证

上周医药板块指数下跌1.67%,跑输沪深300指数3.10个百分点。在申万一级行业中,医药板块整体涨幅处于中后位。医药板块细分子行业众多,创新逻辑、出口升级逻辑、消费升级和原料药供给侧都能找到对应的标的,部分公司可能适用于多个逻辑。回顾2017年,市场风格显著转向大市值公司,医药板块一定程度也受影响,二八分化显著,但选股逻辑并不单一,创新、出口、消费升级和原料药供给侧我们都筛选出获得相对收益的公司,部分个股表现甚至不亚于上证50标的。进入2018年,连续3周,市场风格偏向银行地产等大周期板块,医药板块相对跑输,但对于全年医药板块的机会,我们继续乐观:①创新和出口能实实在在看到一些公司有新产品落地;②消费升级逻辑中,片仔癀和长春高新等都有消费量的增长。③原料药供给侧能在业绩上看到涨价的弹性。多个逻辑方向,我们都能找出实际出成果,得到验证的过程,精选个股中,依然有望筛选出相对收益显著的标的,维持对医药行业推荐评级。

价格趋势是供给侧预期的核心,上周围绕DSM事故的影响,市场一直期待官方的信息,但最终事件影响并未明朗,对于上半年VA和VE价格趋势的判断,我们在之前已经预判VA有望在4月份库存短缺再度加剧,价格弹性放大。DSM事故影响无论大小,只是增加VA向上的确定性。回顾2017年原料药供给侧机会启动以来,我们一直提出以供方博弈解释价格变化,环保要求提高挤压供方产能,景气周期延长。虽然短期停产限产时间刺激更大,但时间点难以预测,价格高点更难把握,以新和成为代表,一直持有才是较为恰当的方式,围绕价格预期波动而频繁交易反而容易错过。

在价格预期向上的前提下,业绩验证我们认为是当前需要关注的重点。回顾2017年市场对医药个股的表现,逻辑的验证性提高,内部分化加剧,单纯依靠逻辑并不足够。2018年我们认为趋势延续,因此对于原料药供给侧的机会的把握,我们认为兑现业绩,兑现弹性是不可缺少一步。从目前弹性测算的估值来看,我们认为市场预期仍有较大的提升空间,首先重点关注两个维生素规模销量较大的品种:VA和VE。自10月份巴斯夫柠檬醛事故以来,VA价格大幅提升,VE也从底部开始反弹,2018年Q1,VE和VA提价弹性有望充分显现,相关公司单季度业绩甚至有望超过其历史上全年业绩高点,进一步打开对其市值空间的预期。按照目前成交价格测算,我们推荐的标的中新和成(002001)预计单季度利润弹性有望达25亿以上,年化净利润90亿元,目标市值空间900亿元;浙江医药单季度利润弹性有望在6亿以上,年化净利润20亿元,维生素业务对应目标市值空间200亿元。上周我们组织了浙江医药和科伦药业的联合调研,两家公司共同特点都是周期业绩弹性和新业务的成长兼备,但估值差距也是非常显著,投资者关心的热点也不一致,结合我们前期持续推荐的亿帆医药,我们认为市场目前对这些周期和成长兼备的公司,目前尚未有统一的估值体系,市场预期仍有较大偏差。

对于原料药供给侧的把握,我们认为和市场预期不一致的地方:①从本轮环保和产业升级驱动的供给侧改革,我们认为未来2~3年都是原料药供给侧收获的最佳时期,而且周期较长,足够我们等待公司新业务的成长壮大,虽然短期价格有波动(年化测算),但实际盈利仍较为稳定。②部分公司的成长属性已足够强大,而且都有新品种落地,例如亿帆医药和科伦药业其制药部分利润增长非常迅速,浙江医药已经有1类新药上市。③未来原料药获得丰厚受益有望通过投资研发新业务,并购新标的实现价值转化,估值上应该考虑盈利的转化能力。

实际投资中,如何平衡周期和成长性。我们认为硬性分割两者的投资时期较难,周期和成长叠加,受市场风格变化影响也较大,不同品种价格预期阶段也不一致。整体来看,我们认为短期周期属性可能大于成长,品种价格预期上升或者平稳阶段,更容易平衡周期和成长的价值,对于周期价值尚未显现的品种,我们更建议尽早布局,宜早不宜迟。