事件点评:美联储缩表落地,表态虽鹰派但难抵基本面走弱

美联储开启缩表进程。北京时间9月21日凌晨,美联储公布9月FOMC声明,宣布将在今年10月起启动渐进式被动缩表,并将在10月13日宣布抵押支持贷款(MBS)再投资的初始上限。根据6月议息会议中表述的缩表计划,美联储“缩表”将以减少到期本金再投资的方式进行,期初每月缩减国债规模不超过60亿美元,MBS规模不超过40亿美元,总计不超过100亿美元,而后每个季度调整一次,最终上限不超过美元500亿美元。美联储的缩表将是非常渐进的过程,我们预计启动时月缩表量可能在100亿美元以下,未来一年累计缩表规模可能在1500-2000亿美元左右。根据我们估计,这对长端利率推升作用非常有限,对美国10年期国债收益率推升幅度大约在5-8bps,对市场冲击相对有限。

美联储表态继续鹰派,对经济继续持乐观态度。美联储继续对经济持乐观态度,认为飓风不太可能在中期内实质性改变经济路径,并不考虑飓风过后汽油等部分商品价格上涨可能暂时推高的通胀。同时,美联储上调了2017年和2019年经济增速预测,分别从2.2%和1.9%上调为2.4%和2.0%。对经济充满信心。在通胀方面,耶伦在利率决议公布后的新闻发布会中表示,通胀今年走低只是因为暂时性因素,预计通胀将提升并稳定在2%水平附近。并将明年PCE和核心PCE的预期由1.9%调整为2.0%。同时认为数据指向劳动力市场正保持广泛而持续的提升。在对经济和通胀的乐观预期下,美联储持续对政策保持鹰派态度。

鹰派表态提升年底加息概率,但基本面趋弱和资产价格高位将对政策形成制约。点阵图显示,今年美联储还将加息一次,2018年将再加息三次,加息预期与6月相比并无变化。美联储鹰派表态之下今年12月加息概率将继续提升,加息概率由之前50%左右提升至近70%。但即使12月加息落地,未来加息也将是渐进的过程,美联储主席耶伦表示联邦基金利率不会进一步大幅上升,经济状况仅支持循序渐进的加息。同时,耶伦表示,美联储正将资产价格纳入考量。考虑到个人消费增速放缓和企业信贷增速下降体现经济基本面走弱,特别是美国信贷同比增速由去年末的7.5%快速回落至今年8月的3.4%,显示实体经济融资环境已经趋紧。另一方面,低利率推升资产价格持续上涨,当前资产价格已经处在较高水平,如何在保证资产价格不显著回落的前提下持续加息,对美联储来说将是非常大的考验。考虑到经济基本面趋弱以及资产价格高位的约束,我们预计年底美联储再次启动加息的同时,可能将调低明年的加息次数的预期。

联储鹰派表态难抵基本面趋弱,美债利率难以攀升,美元难以持续上涨。虽然美联储利率决议公布之后,美元上涨,美债收益率上行,黄金下跌。但美国通胀持续偏离联储目标,经济基本面走弱的态势会持续。这种情况下,如果美联储执意实施紧缩度的货币政策,将进一步加剧经济下行压力。而美债利率更多的是对实体经济基本面反映,这在上半年美联储持续加息但美国长债利率走方面就有明显的反映。因而基本面疲弱环境下美债利率将继续维持低位。同时,美欧经济增速差将保证美元对欧元保持弱势,美元难以再度开启持续升势。

美联储加息对我国冲击有限。联储利率决议对我国国内影响有限,国内利率水平依然处在高位情况下,国内外利差持续,资本流出压力有限,因而人民币汇率将维持高位震荡态势。国内流动性水平依然由央行主导,国内经济走势才是决定未来利率走势的关键变量。随着国内经济基本面趋弱,央行货币政策边际宽松可能性在上升。如果央行货币政策边际宽松导致利率下行,国内外利差再度收窄,届时人民币将再度面临贬值压力。