伊利股份:业绩如期改善,格局优化正加速

伊利股份公布2017年半年报,1H17营收334.94亿元,同比+11.3%,归母净利33.64亿元,同比+4.8%,扣非净利31.19亿元,同比+22.3%,EPS:0.55元。2Q17营收177.03亿元,同比+19.94%,归母净利16.30亿元,同比-1.65%,扣非净利14.63亿元,同比+28.6%,EPS:0.31元。

平安观点:

2Q17业绩基本符合预期:公司2Q17营收同比19.94%,超出我们15%的预期,因低估奶粉和冷饮增速,2Q17净利同比-1.65%,略低于我们2%的预期。

行业复苏&竞争趋缓,营收增速大幅提升:公司2Q17营收同比+19.94%,环比1Q17增速(剔除饲料)有明显提升。分业务看,1H17液体乳增长13%,奶粉增长20%,冷饮增长11%。我们认为公司营收高增长的原因在于三四线城市带动液奶加速复苏和蒙牛价格战力度减弱。尼尔森数据显示,1H17三四线城乡液态乳同比增近9%,高于全国液态乳同比+7.3%,成为乳品增长新引擎。根据草根调研,蒙牛为首的竞争者促销力度自2H16以来持续减弱,5月开始有更积极的变化。往后看,液奶复苏可以持续,蒙牛出于利润考虑或继续减少投入,叠加奶粉补库存进程,公司2H17营收有望延续高增长态势。

多因素推动毛利率环比改善,销售费用率仍处高位:1H17高端产品成公司增长主推力,重点产品同比增近31%,且根据草根调研,安慕希增长46%,金典增长25%。叠加高毛利奶粉、冷饮业务较好表现,推动毛利率环比向好,且在2Q17体现更充分,毛利率环比1Q17提升1.1PCT至38.7%。2Q17销售费用率24.2%,较1Q17有所提升,原因或在于广告宣传费的季度确认差异及运输费增加。展望2H17,高端产品及高毛利业务较好增长有望抵消原奶温和上涨影响,毛利率仍保持较好水平,费用率受益收入增长及竞争趋缓或有所回落。

格局优化再加速,3年或奠定全面领先格局:公司得益于优秀的渠道体系,从而在过去9年里赶上并超越蒙牛,15-16年由于行业低迷及蒙牛价格战而未能继续巩固领先优势。但从1H17来看,伊利正保持快于蒙牛的增速成长,竞争格局正加速优化。我们认为公司凭借强大的综合快消竞争优势,有望3年内在液奶所有重要子品类建立龙头优势,从而实现毛利率和费用率的双改善。

正处黄金时点,维持“强烈推荐”。行业增速上行+价格战趋缓+竞争格局变迁,公司处于发展过程中的黄金时点,短有业绩高增长,长看格局改善。我们维持公司17-19年EPS分别为1.01、1.25、1.50元的预测,对应PE分别为22.4、18.1、15.0,维持“强烈推荐”评级。