首创环境:净利润增长超预期

2017年上半年公司净利润大幅增长167.5%。首创环境于近期公布2017年上半年业绩。期内由于国内项目开工建设加速,与经重列而包括新西兰业务业绩的2016年上半年业绩相比,公司收入同比增长27.4%至16.5亿元RMB,毛利同比增长28%至5.0亿元RMB,而公司成本控制较好,行政费用率及财务费用率均下降,公司净利润同比大幅增长167.5%至7586.8万元RMB。公司上半年净利润大幅增长,超过市场预期,也超过我们之前预期,主要是公司国内项目的建设加速及公司成功的成本控制。

新西兰项目仍是公司主要利润来源。上半年新西兰废物处理及能源转化业务的收入及期间盈利分别为11.6亿元RMB及1.2亿元RMB,贡献公司收入的70%。公司持有新西兰业务51%,因此新西兰业务贡献公司净利润超6000万元RMB,占公司净利润80%。BCGNZ集团是新西兰最大垃圾管理服务商,市场分额超过30%,在新西兰提供综合性垃圾管理服务,包括垃圾收集、回收、处置有害及工业垃圾,服务超过20万新西兰客户。上半年新西兰业务处理生活垃圾同比增长5.8%达130万吨,分部业绩录得同比增长20%,全年来看我们预期新西兰业务贡献公司净利润超1.35亿元RMB。我们预期新西兰业务将为公司贡献稳定利润及现金流,为公司业绩快速增长奠定基础。

国内固废项目开工建设加速,业绩增长快。上半年国内固废业务增长快,收入同比增长62%至4.9亿元RMB,分部业绩由负转正至1831万元RMB。

期内公司通过在重点省份设立投资中心、派驻专业人员等方式加速前期储备项目的开工建设。至6月底公司已进入建设和运营期的项目达到23个,其中已经投运的南昌垃圾焚烧发电项目是公司标杆项目并已获批为环保示范基地。据我们统计,2017年上半年,公司在建项目包括广东惠州、贵州都匀、江西高安垃圾焚烧发电项目及杭州萧山、山西晋中及宁波厨余项目。由于国内项目建设及投运进度加快,上半年建造及运营利润快速增长,预期全年来看这一趋势将延续。

国内项目储备充足,为未来2~3年快速发展奠定基础。上半年新取得国内项目进度加快,至6月底公司公司已储备国内项目37个,包括13个垃圾焚烧发电、4个垃圾填埋、5个厌氧处理、6个收储运、4个危废处理项目等,设计年处理生活垃圾780万吨,投资规模人民币109亿元。

上半年新取得5个项目,设计年处理生活垃圾81.2万吨,投资规模人民币10.7亿元。公司于国内固废业务布局明确,重点发展垃圾焚烧发电(包括收储运)作为核心盈利来源,预期未来45~50%的业务量来自于垃圾焚烧发电;优势培养厌氧处理业务,预期占公司业务量25%;策略发展危废项目,预期占公司业务量20%。预期未来2~3年国内业务快速发展。

投资建议:2017年上半年净利润7587万元RMB,我们预期全年利润至少1.5亿元RMB,较2016年大幅增长。目前市值41亿港币,对应23.3倍2017年PE,2018~19年预期公司业绩进入快速增长阶段,新西兰项目的其余49%股权,有机会注入上市公司,股价具备上行空间。

风险提示:垃圾焚烧发电项目开工及投产进度慢于预期;厌氧处理项目收运量低于预期;危废项目投产进度慢于预期。