民生银行:信贷成本下行对冲营收下降,拨备计提持续存压

民生银行公布17年半年报,2017年上半年净利润同比增长3.2%;总资产5.77万亿元(+9.85%,YoY/-3.2%,QoQ),其中贷款+18.9% YoY/+3.6% QoQ,存款+3.02% YoY/-0.90% QoQ;营业收入同比下降9.5%,利息净收入同比下降13.3%,手续费净收入同比下降12.5%,净息差1.40% (-61bps,YoY);成本收入比24.90% (+1.9pct,YoY);不良贷款率1.69%(+1bps,QoQ);拨贷比2.58% (-3bps,QoQ),拨备覆盖率153.3% (-2.4pct,QoQ);年化ROA0.98%(-15bps,YoY),年化ROE16.23% (-1.26pct,YoY);核心一级资本充足率9.18%(+27bps,QoQ),资本充足率11.91%(+28bps,QoQ)。

平安观点:

净利增速基本符合预期,信贷成本下行

民生银行上半年净利润同比增3.2%,基本符合预期。营收同比下降9.5%,净利息收入同比降13.3%,净利息收入增速同比下降预计主要由于公司同业占比较高,受资金价格上升影响上半年净息差同比收窄61bp至1.40%。手续费受监管影响增长乏力,同比下降12.5%,主要由于信用承诺手续费和代理业务手续费分别同比下降45%/32%。受营收下降影响成本收入比同比提升1.9个百分点至24.9%。经测算公司2季度单季信贷成本同比下降70BP至1.22 %,受此影响公司净利润增速由拨备前-7.8%转为拨备后的3.2%。

同业持续收缩,贷款增长较快

民生2季度末资产规模较1季度下降3.2%,主要因为监管影响下同业规模持续收缩,同业资产/负债分别环比1季度下降18%/13%。从资产端来看,贷款维持较快增速,同/环比增速为18.9%/3.6%,贷款占比较年初提升5个百分点至46%。2季度投资类资产环比1季度负增8%,主要由于受监管趋严影响非标投资(应收款项类投资)环比下降6%。 负债端存款增长乏力,2季度末存款环比1季度下降1%,较年初下降2%。发行债券环比1季度增加12%,主要由于同业存单环比上升21%。2季度末同业存单与同业负债合计占比为31%。民生同业资金占比较高,考虑到存款增长乏力且央行拟加强同业存单统一管理,需关注资金价格波动对负债成本的影响。

不良生成同比下行,拨备存进一步计提压力

民生银行2季度末不良率1.69%,基本与年初和1季度末持平。根据我们测算,公司2季度单季年化不良生成率1.23%,同比大幅改善45BP,公司17年资产质量压力有所缓释。2季度末逾期贷款率较年初下降6bp至3.44%,关注类贷款较年初下降8bp至3.67%,整体看来在宏观经济企稳的背景下,质量呈改善趋势。公司2季度拨备覆盖率环比下降2.4pct至153%,拨贷比环比下降3bp至2.58%,拨备监管指标接近监管红线,存在进一步计提压力。

投资建议:

民生银行表内信贷稳健增长,存款增长较为乏力且息差处于行业低位。资产质量呈现改善迹象,但拨备仍存进一步计提压力。我们维持公司17/18年4.9%/6.4%的个位数净利润增速,对应公司17/18年PE6.15x/5.77x,对应PB0.83x/0.74x,估值在股份制银行中处于中等偏下水平,维持“推荐”评级。

风险提示:经济下行资产质量再度恶化。