光迅科技:短期需求承压,长期投入将保持强劲

光迅科技发布2017年中报,期间营收23.91亿元,同比增长20.57%;归属上市公司股东净利润1.71亿元,同比增长12.17%。

支撑评级的要点

短期需求未能反应,导致上半年电信市场表现平淡。国内运营商资本开支步入下降通道,短期设备需求下降使得光器件厂商面临增收压力。相比于数通市场,上半年电信市场表现平淡,而2016年需求的快速增长导致了2017年设备商对库存修正,光器件商同时面临市场需求设备商库存管理双重压力,上半年公司实现营收同比增长21%。虽然销售、财务和所得税费用都有明显下滑,但营业成本增加25.24%,直接导致综合毛利率从去年同期的21.7%降至本期的18.77%,成为压低利润增速的主要原因。公司对电信网市场的依赖度正在加大,占比从47%提升到59%。上半年国内运营商传输设备招标未能如期启动,导致高端器件销售承压,低端器件占比相应提升,直接压低毛利率。我们认为,近年传输网建设投入一直平稳增长,以匹配流量承载能力,下半年运营商采购将大概率恢复节奏,公司销售与业绩表现有望反转。

国内电信网扩容升级需求刚性,长期增长动力强劲。虽然近年数通市场是拉动投资增长的主力,但全球光器件市场中,电信网需求仍占据半数以上。首先流量激增的现状将长期维持,对现网承载能力正提出严峻挑战,而北美骨干网相干器件已向200G升级,国内现仍处于100G铺开阶段,存在代际差距;其次现有电信网以OTN交换为核心架构,存在大比重的点对点传输。在网络层发生电交换,随着节点带宽和交换需求的提升,能耗将加大,后续将引入ROADM,使交换更大程度保持在光范围,减小有源切换点的负载;另外国内和欧洲固网接入在向10GPON作升级,日本与北美已经开始下一代PON技术投入,将成为规模和份额快速提升的部分,将引入高端器件下沉放量;最后前5G时代随着非独立组网和回传规格的确定,高速无线回传建设也将启动。中长期看,电信网对设备和器件需求依然确定和强劲,后续将逐步落实投入,应保持乐观。

全球数据中心互联需求高企,供应短缺将使具备上游能力的公司最终受益。数据中心间互联与数据中心内服务器间互联成为近两年拉动光器件市场增长的主要力量,目前数通领域需求已超过光器件总规模的三成,而收发器规模占到全部光器件规模的60%以上。其中数据中心所用收发器,因为存在对成本和能耗上的严格要求,以及直接源自ICP厂商的规格高度定制化,整体呈现出类消费电子的周期性换代升级特征。北美100G需求以及全面确立并持续上量,国内100G方案刚开始探索,空间巨大。研究全球服务器和交换机高速端口需求,我们保守预计到2018年25G以上端口需求量将过2,000万,而现有的高速器件供应能力仅在500万左右,供应压力巨大。在数通领域随着需求攀升,不断有新进者加入,打破封测和产品的壁垒。受益虽有先后,但最终仍将是有芯片自主研制能力的公司受益。光迅在年底有望突破25G芯片的自主研发,全面提升产业地位,成为长期拉动业绩成长的动力。

我们预计2017年-2019年每股收益为1.88、2.52和3.41元。按照市盈率估值法,参考光通信相关个股和公司龙头行业地位,给予2018年35倍的市盈率,总市值约185亿元,目标价29.41元,维持买入评级。