清新环境:业绩平稳增长,静待下半年表现

1)公司发布2017年半年报,上半年实现营收15.49亿,同比增长42.63%;归母净利润3.16亿,同比增长17.44%;扣非后归母净利润为3.16亿,同比增长18.05%。2)预计前三季度实现归母净利润5.48-6.47亿,同比增长10%-30%。

业绩稳健增长,行业竞争加剧&原材料价格上涨拖累毛利率表现:单季度来看,Q2实现营收8.77亿,同比增长13.24%;归母净利润2.21亿,同比增长20.16%;扣非后归母净利润为2.25亿,同比增长23.25%。受制于超低排放市场竞争加剧以及原材料价格上涨,公司毛利率下降3.35个百分点,为34.97%(去年同期为38.32%)。分业务来看:1)建造:上半年合计建造机组/锅炉数量为162台,同比增长22.84%;合计建造规模(统一转换为MW计算)为28762MW,同比下降33.99%。其中大型火电机组66台,同比下降16.46%;合计建造规模为14894MW,同比下降61.11%,主要是由于火电行业大型机组超低排放已经接近尾声&行业竞争加剧,公司获取订单量下降。中小燃煤锅炉86台,同比增长86.96%;合计建造规模为18055t/h,同比增长139.62%,主要是由于超低排放逐渐往中小机组及燃煤锅炉拓展,使得建造业务增长较快。从单体建造规模来看,上半年火电机组单体建造规模为226MW,同比下降53.40%(去年同期为485MW/台);燃煤锅炉单体建造规模为210t/h,同比增长28.05%(去年同期为164210t/h),非电领域订单和单体处理规模均出现较快增长。新增工业过程建造锅炉10台,合计改造规模为1756t/h。

2)运营:伴随江苏徐矿2×300MW机组烟气脱硫除尘改造BOT项目、河南神火1×600MW机组超低排放改造工程BOT项目正式投产、中盐吉兰泰2×135MW机组超低排放项目烟气脱硫除尘改造工程BOT项目即将投产,公司运营业务保持平稳,持续为公司业绩增长提供助力。

财务费用上升明显,现金流状况有所改善:1)上半年费用率为12.32%,同比增长3.14个百分点,其中财务费用上升明显,为0.87亿,同比增长646.89%,主要是由于借款增加利息支出&BOT项目投运后费用化利息增加。销售费用和管理费用分别为0.32和0.72亿,同比增长分别为18.62%和18.22%。2)伴随着上半年部分BOT项目进入投运,公司经营性净现金流有所改善,为0.49亿,同比增长86.06%。投资活动产生的现金流为-6.25亿,同比下降29.16%;筹资活动产生的现金流为-3.87亿,同比下降143.24%,主要是由于今年偿付利息金额增加,融资规模与去年相比有所下降。

三期员工持股计划,高杠杆员工+期权持股充分激励:1)公司于2014、2016、2017年分别实施三期员工持股计划,其中2014年一期员工持股计划已经出售完毕(买入价格为14.20元/股),二期员工持股计划于2016年7月18日完成买入0.23亿股,购买均价17.44元/股,占公司总股本的2.15%,买入价格与当前股价接近,具备一定安全边际。三期员工持股计划分别不超过374人、1000人、1000人,基本覆盖了公司员工总数1567人的绝大部分,激励充足,将员工利益与公司成长绑定,充分释放活力的同时彰显对公司未来发展信心。由于第三期员工持股计划的1000人中不含董、监、高,因此我们预计新的股权激励计划有望于近期出台。2)公司2014年11月25日发布股票期权激励草案,并于2015年1月14日向公司副总经理、董秘、总设计师、总工程师、业务骨干等合计86人完成首期1352万股授予,行权价复权后10.71元。考核要求以2014年净利润为基数,2015~2017年净利润分别增长不低于85%、170%、270%(分别对应净利润5.01、7.31、10.01亿元)。2017年为激励最后一个考核期,我们认为公司有充足动力完成目标,维持业绩快速增长。

“气十条”考核年+强化环保督查+非电行业排放提标,烟气治理市场持续放量可期:1)2017年是“气十条”的考核年,根据“气十条”的考核目标:到2017年,全国地级及以上城市可吸入颗粒物浓度比2012年下降10%以上,京津冀、长三角、珠三角等区域可吸入颗粒物浓度分别下降25%、20%、15%左右,其中北京市细颗粒物年均浓度控制在60微克/立方米左右。2)截至2016年年末,中央环保督察共受理群众举报3.3万余件,立案处罚8500余件、罚款4.4亿多元,立案侦查800余件、拘留720人,约谈6307人,问责6454人。新环保部部长李干杰上任后,提出了督查、交办、巡查、约谈、专项督察等“五步法”环保督查的管理新思路,要将从严治理“散乱污”企业作为强化督查的重点内容之一,对无法升级改造达标排放的企业,2017年9月底前一律关闭。2017年以来,为期一年、涉及28个督查组、5600人、28个城市、25次轮换的“2+26”城市环保督查行动被称为有史以来最大规模的环保督查行动。3)2017年6月,环保部发布《关于征求<钢铁烧结、球团工业大气污染物排放标准>等20项国家污染物排放标准修改单(征求意见稿)意见的函》,在该文件中修改了钢铁、建材、有色、火电、锅炉、焦化等行业污染物排放标准和《大气污染物综合排放标准》,并对物料(含废渣)运输、装卸、储存、转移与输送,以及生产工艺过程等,全面增加无组织排放控制措施要求。我们分析认为,在“气十条”考核期限临近、环保督查力度显著加强、非电行业排放标准显著提升的趋势下,烟气治理行业需求将集中释放。

深耕火电烟气治理领域,为业绩高增长夯实坚定基础:公司重视技术研发,具有自主知识产权的单塔一体化脱硫除尘深度净化技术(简称“SPC-3D”技术)可对现役机组提效改造及新建机组实现超低排放一体化解决方案,在火电脱硫脱硝除尘行业中得到市场充分认可和广泛推广。根据中电联的统计数据,2015年公司签订合同的脱硫新建机组容量为12360MW,市场排名第二;脱硫技改机组容量为33490MW,市场排名第一;累计签订的脱硫特许经营机组容量为22600KW,市场排名第二;脱销特许经营机组容量为10640KW,市场排名第三。在火电领域超净排放改造需求集中释放的形势下,领先全行业的技术和稳定的市场份额,为公司未来1-3年业绩高速增长奠定坚实基础。

开拓非电烟气治理领域,突破市值成长天花板:1)公司2017年1月4日发布公告,拟以现金1.28亿元收购博惠通80%股权。博惠通在石化行业烟气治理领域拥有成熟的技术、丰富的项目经验和客户资源。公司通过并购博惠通后进入石化烟气治理,实现业务板块的横向延伸,提升综合盈利能力。2)博惠通2015年、2016年前三季度分别实现收入7076、1812万元,净利润1287、583万元,承诺2017~2019年分别实现净利润1700、2200、2860万元,对应2017年9.4倍PE。3)根据交易结构,博惠通将用收购款中的0.42亿现金(收到款项3个交易日内)在二级市场购买公司股票,2019年完成业绩承诺后分两期解锁,股票买入+长解锁期下将实现充分利益绑定。我们分析认为,公司通过收购切入市场空间更为广阔的石化、钢铁、有色等非电烟气治理领域,有助于打破火电行业成长的天花板,市值腾飞值得期待。

盈利预测与投资评级:我们预测公司2017-2019年EPS0.94、1.12、1.36元,对应PE20、17、14倍,维持“买入”评级。