申洲国际:17年上半年业绩预览

申洲国际将于2017年8月21日公布中期业绩。受越南项目产能扩张和商品均价上涨的推动,我们预测营收同比增长16%,并带动利润同比增长20%。

同时越南的低税率也可能会为盈利带来上升空间。关注的重心包括越南以及中国现有工厂效率的提升和薪酬成本压力。维持买入评级,目标价59.00港币。

支撑评级的主要因素。

产能扩张和均价提升推动营收增长16%。我们预测17年上半年服装产能同比扩大12%,其中一半来自越南工厂,其余则得益于中国和柬埔寨工厂的效率提升。我们估算17年上半年越南工厂贡献公司产能的5%,17年底将占到7%。均价上涨3-4%可能是得益于产品结构变动,例如运动装产品占比变大。

来自核心客户的订单增长稳健。我们预测来自耐克(NKE US, 未有评级)、优衣库和彪马的初始订单分别增长20%、8% 和 10%。由于产能受限,17年上半年来自阿迪达斯(ADS GR, 未有评级)的订单增长可能为零或是低单位数。

利润率稳定,税收享有优惠:由于均价上涨,我们预测毛利润提升0.8个百分点至32.8%。尽管棉线价格同比上涨10%,我们预测均价上升2%可覆盖新增成本。因此,均价预期3-4%的上涨将完全抵消原材料成本的上涨。净利率预计上升0.6个百分点至21.5%。越南有效税率下降可能带来利润率的潜在上升空间。因为在第一年取得经营利润率后,2017年越南工厂更低的税率将会带来利好。

关注要点:由于新员工培训造成产能受限,我们认为中期业绩的关注要点是现有工厂的产能提升。同时,薪酬成本上升也是公司持续面临的一项挑战。我们预测17年上半年薪酬成本同比上涨17%,占到营收的28.8%。

评级面临的主要风险。

产能受限,来自主要客户的需求不及预期。

估值。

我们的目标市盈率仍为20倍,2017和18年全面摊薄每股收益的平均值为2.70人民币。