东阿阿胶:中报基本符合预期,迎接下半年回升

母公司阿胶系列产品业绩基本符合预期,随着价格执行到位,阿胶系列产品静待下半年业绩回升:主营阿胶块及阿胶浆的母公司实现收入24.3亿元、净利润9.55亿元,同比增长分别为14.9%、11.8%,符合预期。去年提价开始逐步落地执行,预计下半年会继续回升。

阿胶块:大约于春节后执行新价,作为高端滋补品,消费者对价格敏感度较低,整体销量保持平稳。

阿胶浆:由于各地政策不同,执行新价时间有先后。如上海需要报批,执行新价是在7月后。随着OTC门店的拓展,阿胶浆量价齐升,引领成长,全年预计收入增速30%以上。

阿胶糕:新推出“真颜”,与“桃花姬”形成双品牌,上半年较去年同期保持平稳,通过进一步品牌宣传,有望于传统销售旺季(中秋节、春节)放量。

短期、长期两手加强上游驴皮控制:

短期:继续增加驴皮战略存货,付款方式转优,应付账款增加:母公司存货自2016年底的21.36亿元上升至2017一季度的28.40亿元,新增7.04亿元;二季度新增4.73亿元至33.13亿元。2017年母公司总计新增存货11.78亿元,预计其中约90%均为驴皮,通过锁定价格、保证生产。付款方式由此前的现款交易,目前可有一定付款期:公司应付账款同比增长788.4%至12.24亿元,体现了公司对上游话语权提升。

长期:“提升上游价值”初见成效,黑毛驴牧业子公司扭亏为盈:公司全资子公司山东东阿黑毛驴牧业科技有限公司(“黑毛驴牧业”)实现营业收入2.65亿元,较2016年同比增长593.0%,超过2016年全年收入2.25亿元,营业利润及净利润与去年同期相比亦由负转正。黑毛驴牧业主营毛驴相关业务,包含毛驴肉制品、驴奶、活驴交易等,黑毛驴已经逐步推向产业。目前驴皮占一头毛驴价格的25%,通过推出驴肉、驴奶等多种产品,提升毛驴单头养殖效益,有利于激发农户养驴积极性,进一步加强公司对上游的控制力。

由于受子公司活驴交易、非核心业务中药材贸易等低毛利业务影响,及新老价格交替的影响,合并报表业绩略低于预期。二季度是东阿阿胶传统的销售淡季,过去5年二季度收入占全年比14.2%~20.5%,净利润占全年13.3~15.4%,均为当年占比最低的季度,因此对全年影响有限。随着提价执行到位、进一步加强主业,预计公司下半年收入、利润增速加快。

盈利调整

依据公司经营情况,我们调整盈利预测,预计公司2017-2019年EPS为3.25/3.70/4.17元,对应PE为20/17/15倍。

投资建议

在消费升级、保健意识日益提高的背景下,我们看好优质消费类公司的发展。公司作为保健消费细分领域阿胶行业的龙头,具有较强的上游掌控能力及定价能力,看好下半年公司阿胶浆的持续放量及阿胶糕的企稳回升,维持“增持”评级。

风险提示

OTC渠道开拓低于预期;“真颜”新品牌开拓低于预期;产品提价导致客户流失。