东阿阿胶点评报告:业绩基本符合预期,下半年进入旺季后有望提速

报告导读。

公司发布2017年半年度报告,报告期内公司实现营业收入29.34亿元,同比增长9.72%;归属上市公司的净利润为9.01亿元,同比增长8.5%,扣非后归属上市公司的净利润为8.39亿元,同比增长5.57%。

投资要点。

销售淡季维护价格,调节产品渠道库存,为旺季发力做铺垫。

公司二季度销售收入同比增长5.61%,归属母公司股东净利润同比增长4.33%,归母扣非后净利润同比下降7%,基本符合我们的预期,业绩表现欠佳主要是由于二季度原本就是阿胶的销售淡季,公司利用淡季主动来对阿胶系列新的市场价格进行维护,同时调节产品的渠道库存,为接下来的旺季发力做好准备,因此我们认为二季度的表现并不能代表全年,下半年公司仍然会保持较快的增长。

产业集群创新毛驴产业模式,解决原料供给问题。

由于农业机械化和运输机械化的提高,及城镇化进程的加快,国内毛驴存栏量逐年下降。同时毛驴规模化养殖进程较慢,将导致驴皮长期紧缺,价格持续上涨,目前国内驴养殖部分地区出现好转,但是整体仍然下滑,原料问题才是制约公司发展的主要问题。因此,公司一方面加大原料采购来防止短期原料供给不足或价格上涨过快(2017年中报显示原材料价值为25.9亿元,比年初增长53.4%);另一方面创新毛驴产业模式,实施活体循环开发,增强原料掌控能力。

创新“毛驴管理+金融服务+驴交所+深加工”的产业新模式,构建驴粮厂、屠宰场、驴交所、驴奶厂及覆盖全产业链的产业集群;继续加快海外收购布局,不断提升海外驴皮采购比例;把毛驴当药材养,实施活体循环开发,全面提升毛驴综合价值,从根本上解决上游原料供给问题。

品牌价值回归,高端客户群明确,产业进入黄金时代,产品有望提价。

东阿阿胶品牌价值目前已经增长至340亿元,公司表示未来将从产品价值利益的回归迈向品牌价值利益的回归,让东阿阿胶由制造商变为品牌商,让阿胶回归滋补上品价值和高端滋补客户群。我们认为公司未来产品继续提价将是大概率事件。由于阿胶块自2005年起至今已经累计提价17次,价格增长20倍,目前消费群体的价格敏感度较之前的消费群体已经低了很多,同时随着《“健康中国2030”规划纲要》、《中国的中医药》白皮书、《中医药法》等政策先后发布,品牌中医药进入黄金时代,并且目前我国已经进入消费升级周期,对健康保健产品的需求相应增加,越来越多的高净值人群注重健康管理,我们认为这些因素将导致阿胶在未来的提价过程中对销量的不利影响越来越少。。

盈利预测及估值。

公司是阿胶行业中的绝对龙头,十年的价值回归之路带领整个行业走向良性发展,随着公司原料掌控力的不断加强,新产品的不断推广,公司未来将继续深化价值回归,保持稳定增长。预计2017-2019年公司销售收入分别为70.07亿元,80.36亿元及91.33亿元,同比增长分别为12.50%,13.08%及13.64%;归属母公司净利润分别为21.02亿元,24.01亿元及27.47亿元,同比增长分别为13.46%,14.23%及14.41%;EPS 为3.21元/股、3.67元/股,4.20元/股,对应PE 为20X,17X,15X,给予“买入”评级。

风险提示。

驴皮价格大幅上涨,驴皮数量下降速度超预期;

阿胶块提价后销量下降幅度及持续时间超预期;

衍生品渠道拓展不及预期。