双汇发展中报点评:高温肉制品拖累业绩,二季度环比改善

二季度环比改善:公司上半年业绩基本符合预期,其中二季度实现营业收入118.2亿元,同比下降7.6%,环比下降3.4%,归属于母公司股东的净利润10.3亿元,同比下降4.8%,环比增长16.7%,二季度单季度综合毛利率3.5%,同比提升2.6个百分点,环比提升3.5个百分点,二季度环比改善明显,主要是:(1)原材料价格先高后低,肉制品成本压力缓解;(2)新产品占比稳步提升,结构调整效果逐步显现;(3)销售网点持续增长,新市场和新渠道开发效果良好,后续增量潜力大。

屠宰量小幅增长:上半年屠宰生猪634万头,同比增长2.2%;销售生鲜品69.0万吨,同比增长4.6%。其中二季度屠宰量345万头,同比增长26.2%;生鲜品销量约34.4万吨,同比增长约8.0%。猪价下行背景下,公司二季度屠宰量增长较好,但头重环比下降导致销量增速慢于屠宰量增速。从盈利来看,二季度头均屠宰利润仅35元,较一季度略有下降。展望未来,猪价大概率继续下行,屠宰放量和头均屠宰利润提升将推动屠宰盈利能力持续改善。

高温肉制品下滑:上半年高温肉制品收入68.22亿元,同比下降0.37%;低温肉制品收入41.09亿元,同比增长0.06%。肉制品业务呈现出明显的结构性差异,受消费升级、竞品的跟进模仿、恶性竞争等因素影响,高温肉制品的中低档产品销量下降较多,高温肉制品的高档产品保持增长态势,由于中低档产品比例较高,导致整个高温肉制品业务下滑。同时,公司重点发展的纯低温产品上半年销量同比上升6.3%,低温肉制品符合健康消费的趋势,长期值得期待。

毛利率同比上升:公司上半年销售毛利率18.60%,同比上升0.60个百分点,预计下半年猪肉、辅料和包材价格会继续下降,毛利率会继续回升。分产品看,上半年生鲜冻品毛利率6.65%,同比上升1.82个百分点,主要是上半年猪价明显下降,生鲜冻品业务的成本显著降低,毛利率水平明显提升,对于公司整体毛利率和盈利有重大贡献。高温肉制品毛利率30.50%,同比下降2.34个百分点,低温肉制品毛利率29.19%,同比下降个2.47百分点。上半年期间费用率7.35%,同比上升0.62百分点,其中销售费用率4.85%,同比上升0.54个百分点,管理费用率2.30%,同比下降0.18个百分点,公司总体费用控制依然较好。

投资建议:预计2017-2019年EPS分别为1.38元、1.51元、1.69元,对应当前股价PE分别为15X、14X、13X。公司是肉制品龙头,猪价进入下行周期,屠宰和肉制品业务受益,盈利有望逐步改善,PE估值低,维持“买入”评级。