上海环境:分立上市的环保龙头,固废危废齐腾飞

投资逻辑

国企资产重组形成的上海环保平台,资源、渠道、资金等方面优势明显。公司由上海城投控股旗下环境集团与阳晨B股经过换股吸收合并、分立上市的环保平台,第一大、第二大股东分别为上海城投和弘毅上海,股东背景雄厚且环保资产丰富。公司立足生活垃圾+市政污水,发展污泥+危废+餐厨+土壤等领域;其业务覆盖上海并外埠于成都、山东等地,其中承担上海市域内80%的生活垃圾中转和末端处置及30%的上海中心城区污水处理,并运营着上海唯一的医废处置中心。16年营收25.5亿,固废、污水、承包和环境服务收入占比分别为56%、13%、27%和4%,归母净利润4.7亿。

深耕固废,量价优于行业平均,受益垃圾焚烧占比提升红利。“十三五”期间,垃圾处理中焚烧占主导,日处理量将新增35.62万吨,总投资额1700亿,年复合增长率高达20%。公司固废业务以上海为中心,外埠市场多点布局。固废处置规模位于国内第一梯队,垃圾焚烧、填埋总设计处理能力分别为1.55万吨/日、7350吨/日,垃圾中转服务面积达3320平米。16年公司完成焚烧量556万吨,焚烧处理费约为130元/吨;17年三个新项目全年进入运营(合计设计能力3500吨/日),且受益于上海环保督查趋严垃圾量增加,全年焚烧量有望突破590万吨。

污水处理稳步发展,未来看点:提标改造+区域深度拓展。公司运营上海4座和成都2座污水处理厂,其中上海产能176.2万吨/日,占上海市总处理能力的21.6%,16年公司完成污水处理量66,753万吨。近年,公司聚焦项目的更新改造和污水厂相关设备的升级扩容,完成后量价有望双升。另外污水处理行业市场分散(CR10=25%),而农村污水处理率仅22%,农村污水处理需求广。公司凭借在上海和成都市区的先发优势,未来进入其他区域及农村污水可期。同时上海城投水务(大股东旗下子公司)具备的污水处置能力是公司的3倍之多,未来公司有望优先获取优质项目的运营。

以飞灰切入高毛利的危废,污泥、土壤修复等新兴领域崭露头角。公司通过飞灰处理技术切入危废填埋,洛阳项目有望17年底建成,飞灰日处理量45吨。大股东上海城投的危废资质量占上海总量约40%;公司运营着上海唯一的医废处置中心,16年处理医废4.6万吨,未来盈利可期。同时公司依托垃圾焚烧,实现对污泥的最终处置,17年三个项目有望进入运营,日处理量达490吨。公司以环保为核心,开拓土壤修复(已中标上海桃浦修复工程)、餐厨垃圾、工业垃圾等领域,近三年工程施工将进入建设高峰期。

投资建议

公司深耕生活垃圾+市政污水,在手30亿订单及20个运营项目提供稳定现金流,同时公司积极开拓新兴的危废、污泥等领域,估值和业绩将双升。另外公司享有国企背景带来的政企合作,财务成本低于市场,且管理层资深并锐意进取,看好公司上市后的发展。我们预计公司2017-19实现EPS 0.82、1.02、1.32元/股,对应PE29X、23X、18X 。

风险提示

项目进展不达预期、应收账款过高的风险。