丽珠集团事件点评:中报业绩增速符合市场预期,长期成长逻辑清晰

1.上半年业绩维持高增速符合预期,原料药板块、处方药板块均有亮点。

原料药业务板块盈利能力持续改善并保持快速增长,我们推断原料药板块收入超过30%。且增速可持续:2016年公司原料药板块毛利率由14.83%提升至19.22%,主要是结构优化。上半年趋势延续,高毛利品种阿卡波糖,林可霉素,黄连菌素、美伐他汀、霉酚酸等占据主导地位。同时阿卡波糖大单落地,我们可以预见未来高毛利品种占比将进一步提升,拉动整体原料药板块毛利提升。

公司处方药业务实现稳步增长。根据样本医院终端数据推测,公司重点品种参芪扶正注射液盈利水平保持稳定增长(5%左右,成为现金流品种)。二线品种艾普拉唑肠溶片(30-50%)、亮丙瑞林(30-50%)、鼠神经生长因子(25-40%)持续高速增长。尿促卵泡素业务仍处于恢复期,增速可能不到20%,三季度有望回暖。

公司处方药市场渠道下沉与开发拓展工作有效推进。随着公司处方药市场渠道下沉工作的推进,今年一季度抗病毒颗粒、丽珠得乐等品种有了显著增长,根据我们草根调研结果推测,抗病毒颗粒、丽珠得乐等品种中报增速15-25%左右,未来仍有望受益于基层分级诊疗进一步放量。

2.中报确立全年业绩增长趋势,股权激励收官之年有望超额完成激励解锁条件。

股权激励收官之年公司有望超额完成激励解锁条件(扣非后8亿利润),基于以下原因。

第一,参芪扶正成为成熟现金流产品,稳定贡献利润。参芪扶正软袋装获批后增强市场推广灵活性,延长产品的生命周期,不同类别医院搭配不同规格,基层提升玻瓶的渗透空间,三甲医院等用软袋逐步替代玻瓶。

第二,公司二线专科用药潜力品种维持较快增速。亮丙瑞林、鼠神经等品种维持高增速趋势。艾普拉唑进入新版医保目录,有望在质子泵抑制剂市场持续扩大份额,未来2-3年成为5-10亿级别品种。

第三,公司处方药市场渠道下沉与开发拓展工作的有效推进,适合基层推广的品种未来将逐步放量。

第四,原料药大单落地,提供业绩弹性。公司与华东医药签订供货期2年,4.8亿的阿卡波糖原料药大合同,有望在17年贡献超过3000万利润(6月份签订单,下半年增速有望加快)。

第五,原料药其他业务持续好转,将有新品不断通过FDA认证,提供业绩弹性。2016年起原料药板块公司盈利能力改善情况明显。公司成立原料药事业部,进行了充分的整合,提高了原料药的竞争力。同时在整合过程中抓紧了原料药规范市场的开发和认证工作。公司已经有20多个项目进行了认证,FDA有11项认证。

随着FDA认证项目越来越多,我们判断未来原料药板块的稳定增长趋势是可持续的,有望提供业绩弹性。

3.公司投资逻辑再梳理:业绩增速确定性高,估值较低,原料药和有望提供业绩弹性,单抗和精准医疗长远布局。

短期逻辑:股权激励行权条件,17年按业绩考核(扣非后8亿利润),扣非后业绩增速约17%。参芪扶正稳健增长,二线品种超增速接棒业绩增长体量已超过参芪扶正,基层品种随着渠道下沉而激发活力,原料药板块持续改善。

中长期逻辑:艾普拉唑针剂获批为10亿级别大品种,后续品种持续推进,2-3年会陆续有化药获批。参芪扶正软袋装获批后增强市场推广灵活性,延长产品的生命周期。

长期逻辑:精准医疗检测端和治疗端开始爆发式增长,单抗产品获批,成功转型生物药。

由于土地收益还未完全落地,故暂不考虑此次土地收益的影响,我们预计2017-2019年归母净利润分别为9.5亿元、11.6亿元、14.2亿元,增长分别为20.51%、22.55%、23.24%。EPS分别为1.71元、2.09元、3.58元,对应PE分别为29x,24x,19x。若土地收益最终落地,17年归母净利润增加34.55亿左右,18-19年每年财务收益在1亿左右(若公司用现金进行外延并购则需另行计算)。我们认为公司业绩增速确定性高,估值较低,原料药有望提供业绩弹性,单抗和精准医疗长远布局,未来国际化战略有望持续推进。我们看好公司长期发展,维持“强烈推荐”评级。