敏华控股:中国市场首超美国,可望蜕变为内需股

市场对集团未来盈利增长估计偏向保守-中国已成为敏华控股(「集团」)的主要市场,有望受惠于中国经济增长,集团计划在本财年扩展中国约300家零售门店网络,同时在5月起上调国内功能沙发产品的批发价和零售价,加上国内2017年和2019年新产能落成将扩大盈利能力,估值有望提升。集团过去3年复合盈利增长为19.4%,但市场估计未来3年复合盈利增长只有12.3%,偏向保守,我们以15.9%复合盈利增长及1倍PEG推算出目标价为7.90元,建议买入。

中国超越美国成为集团的主要市场,集团可望蜕变为内需股-以地区计,中国(含香港)市场收入按年升37.0%至33.62亿元,总收入占比由33.5%升至43.2%。在国内除了积极拓展「芝华士」消费品品牌,亦透过互联网平台直销,集团计划在本财年扩展约300家零售门店网络(现时共有1,504间分销商和99间自营店)。在5月起上调国内功能沙发产品的批发价和零售价分别约5%。美国市场收入按年跌14.2%至32.28亿元,总收入占比由51.3%降至41.5%,但销售已经呈现逐月提升势头。欧洲方面由Home集团负责生产以满足当地需求。随着国内高速业务发展,集团可望由「出口股」蜕变为「内需股」。

2017年和2019年新产能落成将扩大盈利能力-集团天津工厂第二期厂房将于近期完成建设,每年可以增加约20万套沙发的产能,大大提升现有产能至158.6万套,即增加14.4%。集团重庆厂房预计于2019年落成,每年可以增加约30万套沙发的产能至188.6万套,即增加18.9%。 批发及零售经营模式双结合-沙发(批发)2017财年的收入维持61.7亿元,仍为集团的主要收入来源,占总收入79.3%;分部业绩溢利率为28.3%,上升5个百份点。沙发(零售)的收入上升15%至8.1亿元,占总收入10.4%;分部业绩溢利率29.2%,上升8个百份点。集团在截至2017年3月财年录得收入77.79亿元,增长6.2%;毛利32.58亿元,增长12.5%,毛利率41.9%,上升2.4个百份点,主要受惠于原材料成本下降。股东应占溢利17.52亿元,增长32%,边际利润率22.5%,上升4.4个百份点,主要受惠于销售及分销成本及财务成本下降。

短期资金压力增加-集团手持现金18.08亿元,增加24.9%;浮息银行借款达10.74亿元,大增3.3倍,当中10.47亿元为1年期到期。因短期银行贷款急增,集团流动比率由3倍降至1.9倍;资本负债比率由5.3%增加至21.3%,可能与筹建新厂房有关,仍属可接受水平。

澄清浑水指控-集团就早前Muddy Waters Capital LLC(「浑水」)发表之沽空报告作出澄清。管理层强调集团主席无意沽出股份,主席过去三年亦未有沽出股份。集团于6月9日动用1.24亿元回购1,829万股 (股价介乎6.57元至7元),亦于6月12日动用131.32万元回购19.6万股,每股约6.7元。