敏华控股研究报告:股价波动不改公司长期投资价值

1、关于17/18财年净利率的预计:

预计公司净利率水平在17/18财年仍然将会维持在21%-22%的高水平(16/17财年约为22.5%)。

这个判断包括以下几点原因:

(1)在产品价格上,虽然美国区在去年7-8月下调产品售价3%-4%,将会对今年毛利率产生一定压制,但中国区在今年5月上调产品售价5%,且中国区收入占比和美国区已经追平(16/17财年中国区占比43.2%;美国区占比41.5%),因此产品综合价格将得以维持。此外中国区毛利率水平一般高于美国(自主品牌),中国区业务占比上升将支撑公司综合毛利率维持在较高水平;

(2)成本方面,在16/17财年人工成本同比上涨26%的基础上,综合成本仅上涨2%,主要是源于其他成本控制良好。其中,基于精专制造的一贯传统,公司拥有业内最为完善的供应链体系(是我国最大的海绵制造商和第二大的铁架生产商),因此在原料价格上涨的行业背景下,公司原料成本同比下滑1.49%(占比下滑4bp至46.8%);此外公司的制造开支随着效率的提高去年下滑0.95%。预计17/18财年公司原料成本和制造成本将维持较低增长,而人工成本增长预计将和收入增长保持匹配;

(3)最近两周,人民币兑美元中间价最高报至6.8,较前期有所上升。从收入结构来说,公司16/17财年美元记收入32.28亿港元,占比41.5%,人民币升值对公司将会产生一定影响。我们基于当前国内外货币政策环境,预计后期人民币升值空间将较为有限,因此人民币升值因素的影响不会太大;

(4)公司管理精细,16/17财年的三费率合计不到20%,销售费用率在天津产能基地投产的基础上有所优化,预计17/18财年仍将保持在较低水平。公司并表的HG成本和费用率偏高,但综合考虑HG全年收入体量,预计将为公司贡献1500万左右的业绩增量。

(5)中国区收入占比上升对公司税率会产生一定影响。公司目前中国区的收入要征收17%的增值税和25%的所得税,略高于美国。但中国税收普遍有4成左右的补贴(计入其他收入),所以这个影响对公司也相对有限。

投资建议和盈利预测:综上所述,基于公司对生产和管理精益求精的态度及极强的执行力,我们坚持对敏华未来发展的长期看好。在当前时点综合考虑敏华的成长与估值,我们预计公司17/18财年净利润将达到21.3亿港元左右,并认为公司合理的估值中枢应当在15x左右,目前公司对应17/18财年的业绩来看估值13x,相对仍然偏低,给予“买入”评级。我们认为,鉴于敏华前期涨幅较大、获利盘较重,短期投资人出现一定避险情绪实属正常,但并不会影响公司的长期投资价值。

风险提示:房地产调控超预期,海外销量不及预期。