市场点睛:金融的逻辑与机会风险转换

利息收入、中间业务、投资收益全部出现下降,营业收入大面积负增长。A股上市银行利润增长的冬天,似乎正在渐行渐近。 工行、建行、交行三家国有行,营业收入均出现了负增长。2017年一季度,工行营业收入为1895.25亿元,同比减少约43亿元,降幅为2.25%。而交行则为548.9亿元,同比减少11.5亿元,降幅为2.05%。民生银行营业收入362.3亿元,同比减少39.1亿元,降幅达到9.73%,中信银行营业收入为377.8亿元,同比减少27.01亿元,降幅亦达。

2009年以来,上市银行营业收入负增长,还是第一次出现。而银行的利息收入下滑,净利差、净息差水平急剧下滑,已经成为重要推手。而这种情况,在上市银行中,已经成为普遍现象。银行间资金利率上涨已超过半年,随着利率重定价的开始,资金利率将会进一步上扬,部分银行将会受到更深的影响。虽然收入、利润增长乏力,甚至出现负增长,但不同银行之间面临的挑战各不相同,大型银行主要是受制于收入增长,而这又与这些银行的业务、客户结构有关。而股份制银行、城商行等银行,受资金成本、地域经济等影响更为显著。

在经典的股票估值模型中,企业盈利增长、风险溢价、无风险利率水平是最为关键的3个因素。其中盈利增长作为分子与估值成正比,而分母部分的风险溢价、无风险利率水平则与估值负相关。在其他条件不变的情况下,如果投资者判断金融行业整体风险具有下降预期,那行业的估值水平就会得到支撑或者上移。

近期银行股的上涨,显然与盈利增长无关,而是出于市场对监管推进带来的整体金融系统性风险担忧程度下降的,是典型的行业风险偏好(分母)驱动估值提升。

保险股上涨的逻辑更强:除了国内保险消费的规模爆发和质量提升带来保险板块的内生增长外,保险的收益主要来自于固定收益产品的投资,从而直接受益于利率上升。

市场交投回调,监管收紧,券商自营业务环比3月受挫,拖累业绩。截止到5月9日,共25家A股上市券商发布了2017年4月份财务数据简报,母公司口径下,25家券商共计实现营收环比降幅达42%,净利润环比3月大幅下滑64%。仅国金证券一家券商净利润实现不足6个百分点的增长。

金融板块的上涨逻辑:保险>银行>券商

当然,大多数时候,基本面逻辑都是股价涨跌的事后解释。金融板块的走强实质是反映出整体风险偏好下降的避险情绪,进一步讲,自从2015年股灾发生至今,银行、保险筹码持仓向机构化集中,创业板筹码分布趋向散户化,使得上周市场出现大指数抗跌小股票哀鸿遍