利率策略:长期视角下,利率熊途何时终结

债市长期主导逻辑缺失,陷入资金面与基本面的纠结。目前处于长期逻辑混沌的时期,资金面与基本面处在一个充满对立与矛盾的阶段,市场暂时也比较困惑资金面与基本面未来究竟谁将主导,在流动性与基本面预期的对立中不断纠结。如果拿历史作对比,当前的局面有些类似于14年第一季度,当时市场对基本面走弱已经是一致性预期,但对货币政策的态度不置可否;尽管已经有不少经济数据出现下滑,但当时债市仍然是呈现纠结的震荡行情。

我们推演了三种最具可能性的长期逻辑:1. 监管与经济的良性互动:当前加强金融监管收紧货币挤去金融泡沫,反过来也会促进资本的“脱虚向实”,对实体的冲击可能低于市场预期,利率仍处于长期的熊途中;2. 信用与利率的相互反馈:即使基本面快速回落,也未必会传导至利率的下行,这是因为在金融强监管以及基本面没有明显向好的情况下可能出现信用风险事件的发生,后者可能造成投资者对债券头寸的整体赎回(如委外赎回等),使得利率品也遭受冲击,债熊终结需等到信用风险的出清;3. 基本面衰退带动利率下行。

我们对长期持谨慎态度,认为第二、三条长期逻辑出现的概率大致相同,而第一条逻辑出现的概率相对较小。相比于当下市场预期,我们对市场的长期走势给出了一个相对谨慎的判断。

风险提示:金融监管超预期、经济下滑超预期。