流动性及利率债周报:时点原因致央行缩表、并不代表政策进一步收紧

时点原因致央行缩表、并不代表政策进一步收紧近期公布数据显示央行三月总资产33.7 万亿,连续两月环比下降共计1.1 万亿。央行缩表是否代表货币政策进一步收紧?对货币市场和债券市场影响如何?对此,点评如下:与美联储不同,中国央行资产占比最大的为外汇占款,在2012-2014 年高峰期占比最高可达80%,2015 年以来占比有所下降、但仍有64%;其次为对其他存款性公司债权(即通过公开市场、创新工具向市场投放的货币),自2015 年以来外汇占款占比下降后,央行货币投放主动性增强,该项占央行总资产比重逐渐增加,2017 年3 月为23.92%。

央行缩表是否代表货币政策收紧,取决于缩表项目及缩表原因。2015.3-2015.12,央行总资产规模下降2.4 万亿,主因外汇占款持续下降。而这段时间处于宽松货币周期、央行多次降准降息;2016.2-2016.3,央行总资产规模下降1.1 万亿,主因春节后央行回笼节前投放资金,对其他存款性公司债权项目下降7800 亿,与货币政策是否收紧并无明显关联。2017.2-2017.3 此轮央行资产负债表收缩,与去年同期原因极为相似,主因春节后回笼节前投放资金,对其他存款性公司债权项目下降1.1 万亿。从同比看,2017.2-2017.3央行资产负债表持续扩张,同比增速分别达2.87%、3.41%。

央行缩表对货币市场和债市走势无明显影响。2010 年以来,央行资产规模环比共有27 次下降,其中银行间隔夜回购利率、七天回购利率、10 年期国债收益率上行次数分别仅为13、14、14 次。

用“对其他存款性公司债权”环比下降代表央行主动缩表,其对货币市场和债市走势也无明显影响。2010 年以来,央行资产负债表中“对其他存款性公司债权”规模环比共有34 次下降,其中银行间隔夜回购利率、七天回购利率、10 年期国债收益率上行次数分别仅为15、17、20 次。原因在于:1)“对其他存款性公司债权”仅反应央行通过公开市场及创新工具向市场投放的资金量,而央行的货币政策工具还包括价格调整(包括存贷款基准利率、公开市场和创新工具操作价格等)。2)央行可能因春节等时点原因调整向市场投放的资金量,并不必然代表货币政策的松紧。

q 一周市场回顾货币政策和货币市场方面,尽管月度财政缴税时间已过,本周资金面持续紧张,银行间隔夜、七天回购利率分别大幅上行29、64BP。或因市场担忧委外集中赎回对流动性产生压力,减少资金融出意愿并加大资金融入。目前市场尚无准确口径统计委外总量及赎回规模,各方媒体报道进一步加大市场恐慌。

债券市场方面,上周因媒体报道委外大规模赎回及监管加强预期,债市受冲击较大,1 年期、10 年期国债收益率分别上行7.17、10.15BP;本周前期悲观预期有所修正,10 年期国债收益率小幅波动0.54BP。金融监管和去杠杆尚未结束,预计未来一段时间,一行三会对金融去杠杆的持续推进仍将对债市形成扰动。