新华保险2017年一季报点评:期缴新单增长提速,战略转型进展超预期

业绩符合预期,准备金补提压力持续。公司17Q1归母净利润18.4亿元,同比-7.9%,较16年全年降幅(-42.5%)收窄,符合市场预期。我们判断业绩同比变化主要来自于:1)17Q1总投资收益率同比下降1.50pct至4.5%(主要由于16Q1有26亿元的浮亏未计入总投资收益,事实上17Q1综合投资收益同比提升),拖累业绩同比下降;2)准备金补提影响同比或加大,17Q1准备金补提影响为-11.3亿元,拖累业绩同比下降;3)存量长险保单规模增长推动会计利润自然释放(剩余边际摊销)提升,推动业绩同比提升。

期缴新单增长提速,战略转型进展超预期。公司近年来转型个险渠道进展超预期:1)个险渠道高价值业务增长开始提速:17Q1新单同比+34.6%(16全年+28.0%),其中期缴新单同比+46.9%(16全年+39.6%),其中十年期及以上的期缴新单同比+78.4%(16全年+24.3%);2)银保渠道坚决转型期缴:17Q1期缴新单翻倍,低价值的趸交新单大幅收缩99.8%。在低利率环境中,发力期缴+收缩趸交的战略具有重大战略意义:这将帮助公司有效控制负债端资金成本+节约低价值业务对资本消耗,利好公司长期盈利能力。

17年准备金补提影响见底带来业绩拐点。750天国债收益率移动平均下行造成的16-17年准备金补提压力持续,对16年税前利润影响为-62.5亿元(流动性溢价假设或有上调以对冲部分影响)。根据测算,准备金补提对17全年税前利润影响约-50亿元(假设不调整流动性溢价假设和计算基础,且国债利率维持当前水平),准备金补提压力集中于17年前三季度,17Q4影响大幅下降,业绩大拐点有望出现,18年准备金补提影响全部出清,预计业绩有望开始高速增长。

盈利预测及投资建议。

公司17Q1业绩符合市场预期,个险期缴新单增长开始提速。公司坚持发力期缴业务+收缩趸交的战略进展超预期,这在利率下行的大环境中具有重大战略意义:尽管短期保费规模增速承压,但是转型后公司可有效控制负债端成本,长期盈利能力有望大幅提升。预计公司17/18/19年EPS分别为1.90/2.75/2.88元。目前公司17PEV仅0.9倍,处于绝对底部,安全边际极高。短期来看,17年业绩大拐点有望催化股价,公司估值有望较大幅度向上修复,我们认为公司合理估值为1.1倍17PEV,对应目标54.5元/股,维持“买入”评级。