中国交通建设:PPP及一带一路驱动业绩增长,憧憬资产证券化及国企改革利好

估值吸引-我们看好中国交通建设(中交建)强劲的订单增长、于投资性基建项目(主要为BOT及PPP项目)及海外项目领域的领先优势,并持续受惠于增加基建的国策以及一带一路战略。中交建2017年预测市盈率仅为7.9倍,基于14.3%的2016-19预测普通股东应占溢利年均复合增长率,中交建预测市盈率增长(PEG)也仅为0.55倍,属同业较低水平。基于公司三年平均预测市盈率上调一个标准偏差,相当于0.61倍PEG,我们给予中交建8.8倍2017年市盈率,对应12.04港元的目标价,建议买入。中交建2016年全年录得收入4,299.7亿元(人民币,下同),同比上升6.53%,普通股东应占溢利同比升4.3%至161.9亿元。

大力开拓PPP及海外业务,新签合同增长助业绩增长提速-中交建2016年新签合同额为7,308.0亿元,同比增长12.4%。其中投资类基建合同与海外基建合同共占约一半,投资类基建合同额同比大增81%至1,555.38亿元,而海外合同同比大增51.09%至2,058.59亿元,为新签合同增长的主要动力。由于PPP及海外项目准备期较长,公司2016年新合同增量及增幅都约为收入增长的两倍,公司自2017年可见收入确认提速。此外,由于PPP及海外项目毛利率较高,该部分收入占比升高也可提高公司整体毛利水平,2016年中交建毛利率同比升1.1%至13.5%,并将持续改善。公司2017年新签合同额目标为人民币9,000亿元,相当于同比大增23.2%,可以支撑公司业绩增长提速。

PPP资产证券化前景广阔,降低公司负债率-中交建早在2006年就开始参与高速公路BOT项目运营,所以负债率也较同业高。中交建去年末净资产负债率为96.1%,而中铁(390)、中铁建(1186)、中建国际(3311)去年末的净资产负债率为别为45.26%、57.74%和37.8%。公司近几年一直尝试多样化融资途径,以释放财务空间竞标PPP项目,包括2014年发行的50亿元永续证券以及2015年发行的145亿元优先股。目前公司已将重心转向PPP资产证券化,公司于2016年11月底利用中交路桥基金成功实现四条高速公路资产138.5亿元股权的交易,并计划今年优化利用中交路桥基金培育初期资产模式进行资产证券化。PPP资产证券化是目前国家大力发展的领域,并将陆续有利好政策出台,2016年12月发改委和证监会共同发布PPP基建项目资产证券化的指导性文件,今年2月28日和3月1日,财政部PPP中心先后与天津金融资产交易所和上海联合产权交易所合作成立了PPP资产交易平台。

母公司国企改革利好-中交建母公司中交集团于2016年成为国企改革7大试点企业之一,集团或将剥离亏损资产以提高核心资产质量,提升集团及中交建的信用评级及征信,降低公司融资成本,利于公司竞标投资PPP项目及长期增长。